Reading time: 5 min
يُعلن البنك المركزي الأوروبي وبنك إنجلترا قراريهما يوم الخميس 19 مارس. فرانكفورت تُبقي الفائدة عند 2.00 في المئة، ولندن عند 3.75 في المئة. لا شكّ في القرارين أنفسهما، لكن الشكّ يكتنف كل ما يُفترض أن توضّحه المؤتمرات الصحفية: إلى أي حدّ تُغيّر صدمة النفط مسار التضخم؟ هل “التطلّع إلى ما وراء الصدمة” موقف مقنع فعلاً؟ وماذا لو لم تكن قصيرة الأمد؟ يُصدر اجتماع مارس للبنك المركزي الأوروبي أول توقعات محدّثة لفريق العمل منذ إغلاق هرمز، وستُعدَّل هذه الأرقام في الاتجاه الخاطئ. بعدها ستشرح Lagarde لماذا لا يُغيّر ذلك شيئاً.
الأسبوع ذاته… للمرة الأولى منذ 2021
أشار Jim Reid من Deutsche Bank قبيل هذا الأسبوع إلى أنها المرة الأولى التي يعقد فيها الاحتياطي الفيدرالي والبنك المركزي الأوروبي وبنك إنجلترا وبنك اليابان اجتماعات سياسة نقدية متزامنة منذ ديسمبر 2021. في ذلك الاجتماع أيضاً، كانت البنوك المركزية تتجادل حول مدى “عابرية” التضخم. كانت مخطئة حينها، والذاكرة المؤسسية لذلك الخطأ باتت متغيّراً حيّاً في كل غرفة قرار حول العالم، بما في ذلك فرانكفورت ولندن.
تحرّك بنك الاحتياطي الأسترالي أولاً يوم الثلاثاء. بتصويت منقسم 5 مقابل 4، رفع البنك سعر الفائدة 25 نقطة أساس إلى 4.10 في المئة في ثاني رفع متتالٍ، فيما تتوقع البنوك الأسترالية الأربعة الكبرى الآن رفعاً إضافياً في مايو. أوروبا تعرف جيداً ثمن فقدان ممر للطاقة. قرار بنك الاحتياطي الأسترالي أكّد أن بنكاً مركزياً واحداً على الأقل مستعدّ للتشديد في مواجهة صدمة عرض بدلاً من انتظار البيانات. فرانكفورت ولندن تختاران المسار المعاكس، في الوقت الراهن على الأقل.
البنك المركزي الأوروبي: ماذا ستكشف التوقعات؟
رسمت توقعات فريق عمل ECB في ديسمبر 2025 معدّل HICP الرئيسي عند 1.9 في المئة لعام 2026، والتضخم الأساسي عند 2.2 في المئة، ونمو الناتج المحلي الإجمالي عند 1.2 في المئة. بُنيت تلك التوقعات قبل 28 فبراير. تحديث مارس يعتمد على بيانات حتى أواخر فبراير، ما يعني أنه يلتقط الأيام الأولى من الصدمة دون تطوّرها الكامل. مع ذلك، ستتحرّك الأرقام: التضخم على المدى القريب يرتفع، والنمو على المدى القريب ينخفض، بينما يبقى العودة إلى المستهدف على المدى المتوسط قائمة — لأن هذا هو جوهر “التطلّع إلى ما وراء” صدمة العرض.
تُقدّر Conference Board أن استمرار النفط فوق 100 دولار يخفض الناتج المحلي لمنطقة اليورو بنحو 0.1 إلى 0.3 نقطة مئوية ويرفع التضخم بهامش مماثل. تذهب توقعات EY لمارس 2026 أبعد من ذلك: إذا استمر إغلاق هرمز، فقد ينخفض ناتج منطقة اليورو بنسبة 1.3 في المئة بحلول 2027 مقارنة بسيناريو بلا صراع، مع احتمال اقتراب HICP من 5 في المئة. البنك المركزي الأوروبي لا يتبنّى سيناريو مخاطر الذيل الذي تطرحه EY، بل يتوقع انحرافاً مؤقتاً عن مسار يعود إلى 2 في المئة. هذا الإطار قابل للدفاع عنه، لكنه أيضاً الإطار نفسه الذي استخدمته البنوك المركزية في 2021.
سجّل معدّل HICP الرئيسي لمنطقة اليورو 1.9 في المئة في فبراير، ارتفاعاً من 1.7 في المئة في يناير، مع تضخم أساسي عند 2.4 في المئة. تضخم الخدمات لا يزال أكثر صلابةً مما كان متوقعاً. حزمة ألمانيا المالية البالغة 500 مليار يورو تضيف دفعة تضخمية من جانب الطلب في اللحظة ذاتها التي تضيف فيها الطاقة دفعة من جانب العرض. لن يتطرّق مجلس المحافظين إلى ذلك مباشرةً يوم الخميس، بل سيُكرّر التأكيد على الاعتماد على البيانات، ويُشير إلى حالة عدم اليقين، ويحتفظ بالمرونة في الاتجاهين. لا أحد من الأعضاء المتشددين يضغط نحو التشديد. دورة التيسير التي بدأت في يونيو 2024 وأسفرت عن ثمانية تخفيضات قبل التوقف عند 2.00 في المئة في يونيو 2025 تُعامَل على أنها انتهت، والسيناريو الأساسي يُبقي سعر الفائدة على الودائع عند هذا المستوى حتى نهاية 2027 على الأقل.
ردّ فعل اليورو سيتوقّف على ما إذا كان المتداولون يقرأون المراجعة الصعودية للتضخم باعتبارها متشددة بما يكفي لإغلاق أي توقعات متبقية بخفض الفائدة، أم مجرد تأكيد على أن 2.00 في المئة هو الأرضية والسقف في آنٍ واحد. زوج EUR/USD يتنقّل فعلاً بين هذا التناقض: أسعار الطاقة المرتفعة تعني ضغطاً متشدداً، وضعف النمو يعني ضغطاً حمائمياً، والزوج عالق بينهما.
بنك إنجلترا: الركود يلتقي بالتضخم… مجدداً
أبقى بنك إنجلترا الفائدة عند 3.75 في المئة في فبراير بتصويت 5 مقابل 4. أربعة أعضاء دفعوا نحو خفض إلى 3.50 في المئة، وجاء الانقسام أضيق مما توقعه معظم اقتصاديي الحيّ المالي في لندن الذين رجّحوا إجماعاً بنسبة 7 مقابل 2. يقف مؤشر أسعار المستهلكين البريطاني عند 3.0 في المئة، فوق المستهدف لكنه في مسار هبوطي. توقّع تقرير السياسة النقدية لفبراير وصول التضخم إلى 2.1 في المئة في الربع الثاني من 2026، وهي توقعات صدرت قبل الضربات على إيران. الناتج المحلي البريطاني جاء مستقراً في يناير، فيما انكمش الإنتاج الصناعي 0.1 في المئة شهرياً، واستقر نشاط الخدمات، وتراجعت الخدمات الإدارية 2.3 في المئة.
ليست هذه أرقاماً تستدعي التشديد. لكن النفط بين 95 و100 دولار وارتفاع أسعار الوقود يخلقان تحديداً تلك المخاطر من الدرجة الثانية التي جعلت حكم “التضخم العابر” في 2021 باهظ الثمن. يتوقع Barclays أن يُسفر اجتماع الخميس عن تثبيت مصحوب بتواصل مصمَّم لإدارة التوقعات لا لتوجيهها، على أن تُؤجَّل الإشارة الحقيقية إلى اجتماع 30 أبريل حين يصدر تقرير السياسة النقدية التالي. حينها يكون بنك إنجلترا قد أكمل نمذجة سيناريوهات تأثير هرمز بالكامل. تُسعّر أسواق المشتقات احتمالاً ضعيفاً جداً لأي خفض للفائدة في 2026. وارتفع التقلّب الضمني لشهر واحد في زوج GBP/USD من 6 في المئة مطلع العام إلى نحو 8.5 في المئة، فيما استقر عائد سندات الخزانة البريطانية لأجل 10 سنوات حول 4.3 في المئة.
المعضلة الجوهرية التي لا يستطيع أيّ من البنكين حلّها يوم الخميس
كلتا المؤسستين تُعلنان قرارات سياسة نقدية بناءً على توقعات لم تستوعب بعد كامل الصدمة المطلوب منهما الاستجابة لها. بيانات ECB تتوقف عند أواخر فبراير، وتمرين النمذجة الكامل لبنك إنجلترا يحلّ في 30 أبريل. لا يعمل أيّ من البنكين في الظلام، لكن لا يعمل أيّ منهما بمعلومات كاملة أيضاً. هذا أمر معتاد؛ فالسياسة النقدية تُصاغ دائماً قبل اكتمال البيانات. ما ليس معتاداً هو صياغتها في خضمّ حدث جيوسياسي مجهول المدة والشدة، بينما يُطلب من صنّاع القرار في الوقت نفسه ألّا يكرّروا خطأ 2021 بالتباطؤ في الاستجابة.
قرارات الخميس ستكون على الأرجح تثبيتاً وتثبيتاً. المعلومات الحقيقية عن السياسة النقدية هذا الأسبوع ستأتي من المؤتمرات الصحفية. ما ستقوله Lagarde عن الشروط التي يمكن أن يُغيّر فيها ECB إطار تعامله مع الصدمة، وما سيقوله Bailey عن العتبة التي تجعل رفع الفائدة قابلاً للنقاش — سيكون أهمّ بكثير من أرقام الفائدة ذاتها. مسار خام برنت خلال الربع الثاني يتوقف على قدرة ممرات الإمداد البديلة على استيعاب ما يحجبه هرمز. هذا سؤال لا تستطيع نماذج التوقع لدى أيّ بنك مركزي الإجابة عنه، لكنه بالتحديد السؤال الذي يرتكز عليه كلّ توجيههم المستقبلي.
