Reading time: 6 min
تخلّى عملاق البث عن عرضه البالغ 82.7 مليار دولار للاستحواذ على Warner Bros. Discovery في أقل من ساعتين، تاركاً أكبر استوديو في هوليوود لصالح عرض Paramount Skydance بقيمة 111 مليار دولار. قفز سهم Netflix بنسبة 14% يوم الجمعة، فيما ارتفع سهم Paramount بنسبة 21%. أحدهما اتخذ القرار الصائب، وللسوق رأي واضح حول من يكون.
كان Ted Sarandos لا يزال داخل البيت الأبيض حين انتشر الخبر. أمضى الرئيس التنفيذي المشارك لـNetflix صباح الخميس في لقاءات مع مسؤولين في الإدارة الأمريكية للترويج لمزايا صفقة شركته مع Warner Bros.، بما في ذلك اجتماعات مع موظفين كبار ومنهم المدعية العامة Pam Bondi — لكن ليس مع الرئيس. بعد الظهر بقليل، أعلن مجلس إدارة Warner Bros. Discovery رسمياً أن العرض الأخير من Paramount Skydance يُشكّل “اقتراحاً أفضل”. كان أمام Netflix أربعة أيام عمل لتقديم عرض مضاد، لكنها لم تحتج سوى أقل من ساعتين لتقول: لا.
“كانت هذه الصفقة دائماً أمراً مرغوباً بالسعر المناسب، لا ضرورة حتمية بأي ثمن”، هذا ما كتبه Sarandos والرئيس التنفيذي المشارك Greg Peters في بيان مشترك بتاريخ 26 فبراير. هذه الجملة الواحدة فعلت بسعر سهم Netflix أكثر مما يفعله أي تجاوز لتوقعات الأرباح. أغلق سهم NFLX يوم الجمعة عند 96.24 دولاراً، مرتفعاً بنسبة 13.8% عن مستوى 84.59 دولاراً الذي سجّله الخميس، مستعيداً نحو ثلثي التراجع البالغ 18% الذي تكبّده منذ إعلانه عن اهتمامه بـWarner Bros. في 5 ديسمبر.
الحسابات التي أسقطت الصفقة
ما لم يكن المستثمرون يريدون Netflix أن تفعله هو مجاراة عرض 31 دولاراً للسهم مقابل Warner Bros. Discovery بالكامل. اتفاق Netflix الأصلي في ديسمبر كان مهيكلاً بشكل مختلف: عرضت 27.75 دولاراً للسهم مقابل أصول الاستوديوهات والبث فقط، أي شريحة أنظف تستثني أعمال التلفزيون الكابلي المتراجعة، بقيمة مؤسسية إجمالية تقارب 82.7 مليار دولار. أما عرض Paramount المضاد فاستهدف كل شيء: HBO وCNN وTNT وDiscovery Channel والمحفظة الدولية بما فيها مجموعة TVN البولندية، إضافة إلى نحو 33 مليار دولار من الديون القديمة. كل ذلك مقابل 111 مليار دولار.
هيكل التمويل وحده كافٍ لإثارة قلق المساهمين. وفقاً لـBloomberg، حصلت Paramount على التزامات دين بقيمة 57.5 مليار دولار من Bank of America وCitigroup وApollo Global Management، مدعومة بضمان شخصي على حقوق الملكية بقيمة 45.7 مليار دولار من Larry Ellison، المؤسس المشارك لـOracle ووالد الرئيس التنفيذي لـParamount، David Ellison.
وصف Ben Barringer، رئيس أبحاث التكنولوجيا في Quilter Cheviot اللندنية، الانسحاب بأنه “علامة إيجابية” على انضباط الإدارة في تصريحه لـCNBC. محللو HSBC كانوا أكثر صراحة، واصفين فوز Paramount بأنه ترك الشركة “مُثقلة بديون ضخمة من الصفقة”. ولم يُجامل Ross Benes، المحلل الأول في Emarketer، حين قال إن الصفقة “تتعلق بسيطرة Ellison على هوليوود وبالأنا أكثر مما تتعلق بالمنطق التجاري السليم.”
ماذا اشترت Paramount فعلياً؟
على الورق، يبدو الكيان المندمج مهيباً. سجّلت Warner Bros. Discovery إيرادات بلغت 37.3 مليار دولار عام 2025، بتراجع 5% على أساس سنوي وفقاً لنتائج الربع الرابع، مع 132 مليون مشترك في خدمات البث عبر HBO Max وDiscovery+. أما Paramount فتُشغّل CBS وMTV وParamount+ واستوديو الأفلام الذي أنتج سلاسل مثل Mission: Impossible وTransformers. معاً، سينافسان Disney وNBCUniversal التابعة لـComcast من حيث الحجم المطلق.
لكن الحجم ليس مرادفاً للعافية المالية. لم تعد WBD إلى الربحية إلا العام الماضي، بصافي ربح بلغ 727 مليون دولار بعد خسارة قدرها 11.3 مليار دولار في 2024 ناجمة أساساً عن شطب أصول. أعمال الكابل — وهي تحديداً الجزء الذي لم ترغب فيه Netflix — تواصل انكماشها. وParamount نفسها سجّلت صافي خسارة في الربع الرابع من 2025. المهمة الأولى للشركة المندمجة ستكون خدمة كومة ديون هائلة مع محاولة دمج استوديوهين لم يتشاركا يوماً موقع تصوير واحداً.
تتوقع Paramount تحقيق وفورات تتجاوز 6 مليارات دولار، معظمها من توحيد البنية التقنية وخفض التكاليف الإدارية. إن بدا هذا الرقم طموحاً، فذلك لأن وول ستريت دأبت على مكافأة الشركات التي تخفض التكاليف وتسمّيها تحوّلاً استراتيجياً. خفض Block لأربعة آلاف وظيفة تحت راية الذكاء الاصطناعي أرسل سهمها إلى الأعلى. لكن السجل التاريخي لعمليات الاندماج الكبرى في تحقيق الوفورات الموعودة هو — بأحسن الأوصاف — متباين. استحوذت AT&T على Time Warner عام 2018 مقابل 85 مليار دولار، وبعد أربع سنوات فصلتها بتقييم ضمني يقارب النصف، مُنشئةً الكيان ذاته الذي يُباع مجدداً الآن. Warner Bros. Discovery على وشك المرور بثالث تغيير كبير في الملكية خلال أقل من عقد.
الأسلاك السياسية
لا يمكن فصل هذه الصفقة عن واشنطن. حضر David Ellison خطاب حالة الاتحاد الذي ألقاه Trump كضيف على السيناتور Lindsey Graham، وقد ظهرا مبتسمين رافعين إبهاميهما في صورة نشرها Graham على حسابه في X. واستعانت Paramount بـMakan Delrahim، رئيس مكافحة الاحتكار السابق في عهد Trump، لقيادة استراتيجيتها التنظيمية. كما يملك تحالف عائلة Ellison حصة في العمليات الأمريكية المُعاد هيكلتها لـTikTok. لخّص المفوض السابق في لجنة التجارة الفيدرالية Alvaro Bedoya الأمر بوضوح على X: “عائلة واحدة على وشك السيطرة على CBS وCNN وHBO وTikTok.”
انتبه الديمقراطيون. وصفت السيناتور Elizabeth Warren الصفقة بأنها “كارثة في مكافحة الاحتكار”. وتعهّد المدعي العام لولاية كاليفورنيا Rob Bonta بإجراء تحقيق “صارم”، مشيراً إلى أن “هذين العملاقين في هوليوود لم يجتازا بعد التدقيق التنظيمي”. كما دعا السيناتور Cory Booker، كبير الديمقراطيين في اللجنة الفرعية لمكافحة الاحتكار بمجلس الشيوخ، Ellison للإدلاء بشهادته في جلسة كانت مقررة في الرابع من مارس. يُنتظر أن يصوّت مساهمو WBD على الاندماج في 20 مارس، لكن الموافقات التنظيمية الفيدرالية وعلى مستوى الولايات والأوروبية قد تمدّد الجدول الزمني إلى النصف الثاني من 2026.
المفارقة لا تخفى على أحد. Netflix التي واجهت تدقيقاً من الحزبين بسبب مخاوف الاحتكار خلال جلسة استماع Sarandos — حيث هاجمها الجمهوريون بسبب “المحتوى التقدمي” والديمقراطيون بسبب التركّز السوقي — تفوّقت عليها شركة تمتد صلاتها السياسية مباشرة إلى المكتب البيضاوي. كما أشار تحليل لموقع Deadline، اعتمدت Paramount “نهجاً شاملاً” يغطي الجوانب المالية والتنظيمية والسياسية في آنٍ واحد. أما Netflix فكان لديها جدول بيانات وانضباط مالي. وهذه المرة، انتصر جدول البيانات.
ماذا حصدت Netflix بدلاً من الصفقة؟
رسم الانفصال البالغ 2.8 مليار دولار، الذي دفعته Paramount مباشرة لـNetflix وفقاً لإيداع لدى SEC بتاريخ 28 فبراير، يُعدّ جائزة ترضية لا يُستهان بها. لكن المكسب الحقيقي هيكلي بامتياز. خرجت Netflix من هذه الملحمة دون أي مخاطر دمج، ودون أصول كابلية قديمة تضغط على هوامش الربح، ودون 33 مليار دولار من الديون الموروثة، ودون مسار تنظيمي شائك تحتاج لاجتيازه. نتائجها لعام 2025 تتحدث عن نفسها: إيرادات بلغت 45.2 مليار دولار، وهامش تشغيلي بنسبة 29.5% (ارتفاعاً من 26.7% قبل عام)، وصافي دخل قدره 11 مليار دولار، و325 مليون مشترك مدفوع يقتربون من مليار مشاهد إجمالاً وفقاً لتقرير أرباح الربع الرابع من 2025 المقدّم في 20 يناير. تتوقع الشركة إيرادات بقيمة 51 مليار دولار لعام 2026 مع استمرار توسّع الهوامش. Paramount لا تقترب من هذه الأرقام.
وصف Dan Coatsworth، رئيس الأسواق في AJ Bell، شركة Paramount بأنها “المتأخرة في سوق البث” التي تحتاج محتوى Warner للمنافسة، مضيفاً أنها “ستحتاج أكثر من Harry Potter لتنجح الصفقة.” هذا الوصف يختصر التباين بدقة: Paramount تحتاج هذه الصفقة، أما Netflix فقد أدارت ظهرها لها. في السياق الأوسع لموجة الاندماج في صناعة الإعلام، حيث تُسرّح المؤسسات موظفيها وتسعى جاهدة لتحقيق الحجم، فإن اختيار اللاعب المهيمن في السوق لضبط النفس بدلاً من التوسع يحمل دلالة أبلغ من أي بيان صحفي.
في مكان ما في Burbank، بدأت طابعات وثائق التكامل بالعمل فعلاً. تتوقع Paramount إتمام الصفقة بحلول الربع الثالث من 2026. وحتى ذلك الحين، سيعيش كل كاتب سيناريو ومشتري إعلانات ومدير تنفيذي في التلفزيون الكابلي داخل الشركتين مع حالة من عدم اليقين. أما Netflix، فتواصل إنتاج موسم جديد من أي عمل تشاء. لا تحتاج إذناً من أحد.
