Reading time: 1 min
エジプトのFOB粒状尿素は、戦争前には1メートルトンあたり$400〜$490で取引されていた。現在は約$700だ。Oxford Economicsの報告によると、2月28日以降、尿素価格は約50%、アンモニア価格は約20%上昇した。CF Industriesは月曜日に史上最高値を更新し、わずか1週間で約10%上昇している。あなたは原油$104の画面を見ているかもしれない。だが、さらに4500万人が飢餓に陥るかどうかを左右するのは、あなたのデスクの誰も追跡していない肥料契約に表示されている価格だ。
世界の肥料貿易の3分の1が突如消えた
国際的に取引される肥料の約30%がホルムズ海峡を通過している。FAOの推計では、海峡が事実上閉鎖されて以降、毎月300万〜400万トンの肥料貿易が滞っている。カタール、サウジアラビア、バーレーン、オマーンが尿素、リン酸二アンモニウム、無水アンモニアの主要輸出国だ。天然ガスはこれらすべての原料であり、イランの報復攻撃でカタールのラスラファン施設が損傷した後、ガス価格は戦前水準より50%以上高い水準にある。
リスクモデルがおそらく織り込んでいない点がある。石油と異なり、肥料には戦略備蓄が一切存在しない。国際的な調整機関もなければ、政府の備蓄もなく、緊急放出の仕組みもない。IEAが2週間以内に4億バレルの原油を放出できたのは、そのインフラが存在していたからだ。肥料にはそれに相当するものがない。供給が止まり、取り得る選択肢は新しい価格を受け入れるか、肥料なしで作付けするかの二択しかない。
Argusの肥料価格グローバルヘッドであるSarah Marlowは、CNBCの取材に対し、今回の危機はロシア・ウクライナ戦争よりも肥料貿易に大きな影響を与えると述べた。Ninety OneのGeorge Heylは、2022年よりも懸念が大きいと語った。今回の混乱は複数の地域と主要作物の農業生産量に同時に打撃を与える可能性があるためだ。CRUのChris Lawsonも、中東が尿素および窒素製品の輸出において不均衡に大きなシェアを占めていることを確認した。湾岸地域は既に、黒海からの損失や中国のリン酸塩輸出規制の穴を埋めるために活用されていた。その代替ルートも今や遮断されている。
インドは肥料を製造できない。タイはコメを出荷できない。両方が同時に起きている。
Carnegie EndowmentのNoah Gordonによれば、インド、バングラデシュ、パキスタンの肥料工場は、天然ガスと原料コストが営業利益率を吹き飛ばしたため、完全に生産を停止している。インドは窒素肥料を輸入し、国内生産に必要な天然ガスも輸入している。つまり、単一の混乱に対して二重のエクスポージャーを抱えている。投入コストと輸入コストの両方が同じチョークポイントに連動している場合、有効なヘッジは存在しない。
貿易のもう一方の側面では、通常ホルムズ海峡を経由して湾岸のバイヤーに届くアジアの農産物輸出も停滞している。イラク向けのタイ米約8万トンを積んだ2隻の船舶がバンコクの港で足止めされた。バナナ、コメなどインドから湾岸諸国への農産物輸出も大幅に削減されている。中東は穀物、油糧種子、植物油の大半を海上輸送で輸入しており、肥料の輸出を阻む海峡が、食料の輸入も同時に阻んでいる。ソフトコモディティのブックを運用しているなら、同じトレードのインプット側とアウトプット側の両方で供給途絶が発生している状況だ。
東南アジアのエクスポージャーは循環的なものではなく構造的だ。シンガポール社会科学大学によれば、農業はASEAN GDPの約10%、雇用の3分の1を占める。インドネシアFAOのImelda Bacudoは、肥料ショックは単なる市場イベントではなく、社会的・政治的事件であると警告した。域内で既に進行中の燃料配給に加え、同じ戦争と同じチョークポイントに起因する食料インフレが追い打ちをかけようとしている。
戦争が終わるかどうかに関係なく、作付けの窓は閉じる
肥料は作物の生育サイクルの初期に施用される。残りのシーズンの収量を左右するのだ。UNCTADのFrida YoussefはUN Newsの取材で、今がまさに春の作付けシーズンであり、農家が次の収穫に向けて肥料を購入する時期だと語った。供給を確保できなかったり、価格が法外であれば、収量は低下する。世界食糧計画（WFP）は、戦争が続けば2026年にさらに4500万人が深刻な食料不安に追い込まれる可能性があると警告している。
FAOはコモディティ間の価格波及リスクを指摘した。肥料コストの上昇はトウモロコシ、小麦、大豆、コメの生産コストを押し上げる。燃料高はこれらの作物の輸送コストを引き上げ、保険料の上昇は船積みコストを押し上げる。Ninety OneのHeylは、仮に農業収量が5%低下した場合、飢餓には至らないものの、意味のある食料インフレを引き起こし、新興国がその影響を最も強く受けると試算した。スーダンとバングラデシュは肥料の半分以上を湾岸から調達している。中国が自国の肥料輸出を制限する可能性もある——リン酸塩で前例がある——そうなれば世界的な供給はさらに逼迫する。
The Globe and Mailは、仮に今日戦争が終結しても、肥料不足は数カ月間続くと報じた。カタールのガス生産回復には時間がかかる。生産が再開しても、肥料製造は優先されない。LNGの方が利益率が高く、特にエネルギーを切望するアジアのバイヤー向けでは尚更だ。ガス井から尿素粒、そして農場の門に至るサプライチェーンには、数カ月単位のリードタイムがかかる。春の作付けは地政学の解決を待ってはくれない。
あなたのポートフォリオへの意味
CF Industriesは史上最高値にある。NutrienからMosaicまで、窒素複合体の残りの銘柄は、世界貿易の3分の1が消えた市場でリプライシングの余地がある。湾岸以外の窒素生産者をロングしているなら、この戦争はまだほとんど織り込まれていない追い風だ。食料在庫が2026年に十分な水準で始まったという前提でソフトコモディティをショートしているなら、そのバッファーは見かけほど厚くない。Ninety OneのHeylは、市場は基礎的食料コモディティのかなり高い在庫水準で年を始めたが、それらの在庫は通常の肥料供給を前提としていたと指摘した。「通常」はもう存在しない。
コメは、この混乱を最多の人々に直結させるコモディティだ。南アジアと東南アジアの主食であり、最貧困層の世帯は予算の半分を食費に充てている。わずかな価格上昇でも、食料安全保障、栄養状態、そして既に非常措置下にある地域の政治的安定に不釣り合いに大きな影響を与える。あなたの原油スクリーンは$104を示している。だが、いかなる原油1バレルよりも多くの人々の運命を左右する価格は、エジプトの港における1トンの尿素に付けられた値段だ。その数字を注視すべきだ。大半のダッシュボードには表示されていないが、表示されるべきだ。
