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A Eurostat reportou uma queda de 1,5% na produção industrial da zona do euro em janeiro na comparação mensal — bem abaixo da expectativa de alta de 0,6% projetada em pesquisa da Reuters com economistas. Na base anual, a produção contraiu 1,2%, contra a previsão de crescimento de 1,4%. Goldman Sachs cortou sua projeção de crescimento para 2026 para 1% e espera que a inflação cheia atinja o pico de 2,9% no segundo trimestre. O cenário de estagflação que a Europa tenta evitar desde 2022 está se reconstituindo em tempo real.
O que os dados mostram
Os números de janeiro, publicados pela Eurostat em 13 de março, confirmam que a breve recuperação industrial da zona do euro no fim de 2025 já se reverteu. A produção com ajuste sazonal recuou 1,5% em relação a dezembro, após uma queda revisada de 0,6% no mês anterior. A amplitude da contração foi severa: bens de consumo não duráveis despencaram 6,0%, bens de capital caíram 2,3%, bens intermediários recuaram 1,9%, e bens de consumo duráveis perderam 1,9%. A produção de energia foi a única categoria a subir, com alta de 4,7% — um número que reflete os custos mais altos de geração a gás sendo repassados pelo sistema, não um sinal genuíno de força industrial.
Na comparação anual, a produção industrial da zona do euro contraiu 1,2% em janeiro. Isso se compara a um crescimento revisado de 2,2% em dezembro e 2,5% em novembro, segundo a Eurostat. A virada de crescimento para contração no espaço de um único mês é o tipo de reversão que não acontece sem uma ruptura estrutural. Conforme reportou a Reuters, a produção industrial total da zona do euro permanece cerca de 3% abaixo do nível de 2021. O setor está, em termos agregados, essencialmente estagnado há quatro anos.
Entre as maiores quedas por país-membro, a Irlanda recuou 9,8% na comparação mensal, Luxemburgo 4,3% e a Suécia 4,1%. A Alemanha, âncora industrial do bloco, não ficou imune: a Eurostat registrou uma queda mensal de 2,9% em dezembro (último dado nacional disponível), estendendo uma tendência de baixa que persiste, com poucas interrupções, desde o final de 2022. A produção industrial alemã, segundo a Reuters, agora está 9% abaixo do patamar de 2021 — um número que captura três anos de declínio acumulado naquele que era, até recentemente, o motor manufatureiro do continente.
A variável energia
Os dados de produção de janeiro são anteriores à fase mais aguda do atual choque energético. Os Estados Unidos e Israel lançaram ataques contra o Irã em 28 de fevereiro. Desde então, o Brent ultrapassou os US$ 100 por barril pela primeira vez desde agosto de 2022. Os preços do gás natural no benchmark TTF, a principal referência da Europa, subiram cerca de 80% desde o início do ano, enquanto o petróleo avançou aproximadamente dois terços no mesmo período.
O grupo de pesquisa Ember Climate, em análise publicada em 18 de março, calculou que a União Europeia pagou €2,5 bilhões a mais por importações de combustíveis fósseis apenas nos primeiros dez dias do conflito. Os preços de energia na Alemanha, Holanda, Itália e Bélgica atingiram os maiores níveis de 2026 na primeira semana de março. O padrão, porém, é desigual — e revelador. Na Espanha, onde a penetração de renováveis desacoplou estruturalmente os preços de eletricidade do gás, este último influenciou o preço da energia em apenas 15% das horas de negociação em 2026 até agora. Na Itália, o número é de 89%. Países que avançaram mais rápido em renováveis após a crise de 2022 estão pagando o menor ágio na crise de 2026.
O economista do ING Bert Colijn sintetizou a mudança de humor em uma única frase: “O otimismo manufatureiro na zona do euro está se dissipando à medida que a produção industrial cai ao menor nível desde 2024, e o conflito no Oriente Médio reacendeu os riscos para a produção, especialmente em setores intensivos em energia.” Diego Iscaro, da S&P Global Market Intelligence, reforçou a avaliação, observando que “o setor industrial europeu é altamente dependente de gás e petróleo importados, e também está exposto a rupturas nas cadeias de suprimento decorrentes do conflito.”
As projeções
Em nota datada de 12 de março, Goldman Sachs cortou sua projeção de crescimento da zona do euro para 1,0% Q4/Q4 em 2026, abaixo da estimativa pré-conflito. A inflação cheia agora deve atingir o pico de 2,9% no segundo trimestre, contra 2,0% antes da guerra. A projeção para a política do Banco Central Europeu foi mantida (a taxa de depósito permanece em 2,00% após a manutenção de 5 de fevereiro), mas o Goldman adiou o calendário de cortes de juros do Bank of England — um reconhecimento indireto de que o repasse energético restringirá o afrouxamento monetário em todo o continente.
Para a Alemanha especificamente, Goldman projeta crescimento de 1,1%, com o estímulo fiscal respondendo por cerca de metade dessa cifra. Isso é revelador: sem o programa recorde de €180 bilhões em emissão de dívida que Berlim aprovou em novembro, a maior economia da Europa estaria crescendo a aproximadamente 0,5% — praticamente no limite da estagnação.
Shaan Raithatha, economista sênior da Vanguard, foi mais direto ao alertar que preços de energia acentuadamente mais altos representam risco de “um choque estagflacionário significativo para a economia europeia” e que o ECB “pode ser forçado a reavaliar sua postura de política monetária” se a alta persistir ou se acelerar. A palavra “estagflação”, evitada pela maioria dos analistas institucionais nos últimos dois anos, está voltando ao vocabulário.
O colapso de sentimento
O Indicador ZEW de Sentimento Econômico, publicado em 17 de março, evidenciou a velocidade com que as perspectivas se deterioraram. O índice caiu de 58,3 em fevereiro para -0,5 em março — uma queda de 58,8 pontos. Trata-se da terceira maior queda mensal da história do indicador, superada apenas pelo tombo de 93,6 pontos em março de 2022 (invasão da Ucrânia pela Rússia) e pela queda de 65,6 pontos em abril de 2025 (anúncio das tarifas de Trump). O presidente do ZEW, Achim Wambach, declarou que o indicador “entrou em colapso” e que os especialistas de mercado financeiro estão “céticos quanto a uma resolução rápida.”
O índice de expectativas ZEW para toda a zona do euro seguiu trajetória semelhante, caindo para -8,5 ante 39,4, segundo a Euronews. Cerca de 80% dos entrevistados esperavam pressão inflacionária na Alemanha e na zona do euro. O contraste entre os dados prospectivos de sentimento e os compromissos de investimento retroativos é o paradoxo central da macroeconomia europeia neste momento. Curiosamente, a avaliação das condições atuais melhorou levemente, com o índice subindo 3,0 pontos para -62,9, sugerindo que o estrago ainda não se materializou nos dados concretos — embora se espere que as cifras de produção de fevereiro e março, quando publicadas, fechem essa lacuna.
A divisão estrutural
A distribuição desigual do choque energético pela zona do euro tem implicações diretas para a política econômica. Economias do sul da Europa com alta penetração de renováveis (Espanha, Portugal) e os países nórdicos estão estruturalmente mais protegidos do que o núcleo industrial (Alemanha, Itália, Bélgica, Holanda). Alfred Kammer, do IMF, falando na HEC Paris em 11 de março, observou que “apesar de ter as pessoas, a tecnologia e a poupança para crescer mais rápido, a Europa parece estar se acomodando em uma trajetória de crescimento lento e medíocre no médio prazo.” A lacuna de produtividade em relação aos Estados Unidos continua se ampliando. Entre as empresas fundadas nos últimos 50 anos, as americanas dominam esmagadoramente a capitalização de mercado global. A Europa produz menos empresas globalmente competitivas em escala comparável.
A Coface, seguradora francesa de crédito, projeta que as insolvências empresariais globais devem subir mais 3% a 4% em 2026, com a França sozinha devendo registrar aproximadamente 69.000 falências, superando seu recorde de 2009. As margens de lucro na manufatura europeia, particularmente na Alemanha, encolheram 5 pontos percentuais em três anos, pressionadas pelo excesso de capacidade chinesa em setores que vão do aço aos veículos elétricos.
A resposta dos bancos centrais permanece limitada. O ECB manteve os juros em 5 de fevereiro e não ofereceu nenhuma orientação futura que leve em conta o choque energético. O Federal Reserve, reunido hoje, enfrenta um dilema paralelo com a inflação impulsionada pelo petróleo, mas a partir de uma posição de força econômica relativa. O ECB não tem esse luxo. O PIB da zona do euro no quarto trimestre de 2025 cresceu apenas 0,2% na comparação trimestral, segundo a Eurostat. O desemprego, em 6,1% em janeiro (queda ante 6,2% em dezembro), fornece o único sinal genuinamente positivo no conjunto de dados atual.
A implicação
A Europa agora enfrenta uma configuração familiar e profundamente desconfortável: custos de energia em alta, produção industrial em queda, inflação de serviços persistente e um banco central com espaço limitado para agir. A diferença entre 2026 e 2022 é que os formuladores de políticas já gastaram boa parte de suas reservas fiscais, a diversificação energética está apenas parcialmente concluída, e o choque geopolítico se origina de um conflito no qual os governos europeus têm influência diplomática marginal. A capacidade fiscal existe na Alemanha. Não existe, em escala comparável, na França, na Itália ou na Espanha. O ECB provavelmente se verá preso entre dois mandatos que, pela primeira vez desde a crise da dívida soberana, puxam em direções opostas. Os dados de produção industrial de fevereiro e março, quando a força total do choque do petróleo entrar na cadeia de suprimentos, determinarão se estamos diante de uma disrupção temporária ou do início de uma revisão estrutural da trajetória de crescimento da zona do euro.
