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EUR/USD schloss die Woche nahe 1,1506 – mehr als vier Cent unter dem Januar-Hoch von 1,2016 und auf dem tiefsten Stand seit November. Am 19. März hob die EZB ihre Inflationsprognose für 2026 von 1,9 auf 2,6 Prozent an und senkte gleichzeitig die Wachstumsprojektion von 1,2 auf 0,9 Prozent. Das ist die Reinform von Stagflation, und der Euro preist sie in Echtzeit ein.
Vier Cent in zwei Monaten – das ist kein Abdriften
Am 27. Januar markierte der Euro sein Hoch bei 1,2016. Das war das Auslaufen eines Trades, der seit Herbst 2025 funktioniert hatte: sinkende US-Zinsen, anziehende europäische Binnennachfrage, ein Composite-PMI über der 50er-Marke und eine Stimmung im verarbeitenden Gewerbe, die erstmals seit 2022 ins Positive drehte. Der Februar-PMI kam bei 51,9 herein, das Verbrauchervertrauen lag nahe einem Jahreshoch. Wer zu Jahresbeginn in EUR/USD long war, hatte gute Gründe, die Position zu halten.
Dann fielen am 28. Februar die Bomben auf den Iran, und der Trade kehrte sich um. EUR/USD traf am 8. März die 1,1523, erholte sich auf 1,16 dank falscher Waffenstillstandshoffnungen und gab anschließend wieder nach bis auf 1,1453 Mitte März, als Versicherer die Kriegsrisikodeckung für die Straße von Hormuz strichen und der Markt alles neu bewertete, was durch diese Meerenge transportiert wird. Das Paar konsolidiert nun um die 1,15, und das technische Bild hat sich gedreht: EUR/USD notiert erstmals seit Mitte 2025 unter dem 50-Tage-, 100-Tage- und 200-Tage-Durchschnitt.
Das ist kein allmähliches Repricing. Ein Vier-Cent-Rückgang bei einem Major-Paar innerhalb von zwei Monaten, ausgelöst durch einen einzigen geopolitischen Katalysator – das ist eine Bewegung, die die Positionierung für ganze Quartale zurücksetzt. Die Netto-Long-Spekulation in EUR-Futures an der CME, die sich im Januar aufgebaut hatte, wird abgebaut. Wer EUR-Exposure im Buch hat, das für eine Spanne von 1,18 bis 1,22 dimensioniert war, sollte sich im Klaren sein: Die Risikoparameter haben sich grundlegend verändert.
Die EZB hat gerade signalisiert: Sie kann nicht helfen
Die EZB-Entscheidung vom 19. März war beim Zinsergebnis keine Überraschung. Der Einlagensatz blieb bei 2,00 Prozent, der Hauptrefinanzierungssatz bei 2,15, der Spitzenrefinanzierungssatz bei 2,40. Entscheidend war die Revisionen der Projektionen: Die Mitarbeiter hoben die Headline-Inflation für 2026 von 1,9 auf 2,6 Prozent an – ein Sprung von 0,7 Prozentpunkten in einer einzigen Aktualisierung. Das Wachstum wurde von 1,2 auf 0,9 Prozent gesenkt, die Kerninflation (ohne Energie und Nahrungsmittel) von 2,2 auf 2,3 Prozent nach oben korrigiert. Jede einzelne Zahl bewegte sich in die falsche Richtung.
Christine Lagarde bezeichnete den Ausblick als „erheblich unsicherer” und erklärte, die EZB sei „gut aufgestellt”, um mit dem Kommenden umzugehen. In der Praxis heißt das: Der EZB-Rat wird stillhalten. Senken kann er nicht, weil die Inflation über dem Ziel beschleunigt. Anheben kann er nicht, weil das Wachstum unter 1 Prozent revidiert wurde. Forward Guidance kann er nicht bieten, weil die Dauer des Konflikts unvorhersehbar ist. Die EZB steckt fest – und eine festgefahrene Notenbank bedeutet eine Währung ohne Katalysator in beide Richtungen, was in der Praxis heißt: Sie driftet gegen den Dollar tiefer, weil der Dollar in Zeiten der Unsicherheit der globale Standard ist.
Krämer und Wagner von der Commerzbank merken an, dass die EZB in ihrem Basisszenario eines kurzen Krieges 2026 durchgehend bei 2,00 Prozent bleiben dürfte. Nur: Der Krieg ist nicht kurz. Er ist jetzt in der vierten Woche, ohne dass ein Boden in Sicht wäre. Bleibt Brent im zweiten Quartal über 100 Dollar, sind die Basisannahmen der EZB (Ölpreis-Peak bei 90 Dollar, Gas bei 50 Euro pro Megawattstunde in Q2, danach fallend) bereits Makulatur. Das Risiko besteht nicht darin, dass die EZB die Zinsen anhebt. Das Risiko ist, dass sie eingefroren bleibt, während die Inflation 3 Prozent druckt und das Wachstum auf null fällt – und der Euro die volle Last dieses Widerspruchs tragen muss.
Der Dollar gewinnt mangels Alternative
Der DXY hat Anfang des Monats die 100 überschritten und sich seitdem darüber gehalten. Auch die Fed hielt am 19. März die Zinsen bei 3,50 bis 3,75 Prozent, wobei der Dot Plot weiterhin eine Senkung in 2026 signalisiert. Doch der Dollar steigt nicht wegen der Zinsdifferenz – die liegt seit Monaten stabil bei 150 bis 175 Basispunkten. Was sich geändert hat, ist das Risikoumfeld.
In derselben Woche hielten sämtliche Notenbanken still: die Bank of England bei 3,75 Prozent, die SNB auf ihrem jeweiligen Quartalsniveau, die BOJ bei ihrer bestehenden Haltung. Der gemeinsame Nenner war simpel: Öl und Gas sind gesprungen, Inflationsrisiken sind zurück, und niemand will Zinssenkungen versprechen, solange sich das Bild derart schnell verändert. Wenn niemand senkt, gewinnt der sicherste Hafen mit der höchsten Rendite. Und das ist der Dollar.
Der Schweizer Franken erzählt die Geschichte von der europäischen Seite. EUR/CHF notierte am 27. März bei 0,9178, nahe den Jahrestiefs. Die SNB diskutiert laut mehreren Berichten wieder über Negativzinsen, weil die Frankenstärke die Margen der Schweizer Exporteure zusammendrückt. Doch in einer Welt, in der Europa nahezu seinen gesamten Energiebedarf importiert und auch die Schweiz nichts produziert, ist die Nachfrage nach dem Franken reiner Kapitalfluss – keine fundamentale Stärke. Schweizer Staatsanleihen rentieren real negativ. Anleger zahlen drauf, um Geld in der Schweiz zu parken, statt Euro zu halten. Das ist kein Vertrauensbeweis für die europäische Geldpolitik.
Was die Stagflationswarnung für Ihre EUR-Positionen bedeutet
Dombrovskis verwendete auf der Eurogruppen-Pressekonferenz am 27. März das Wort „stagflationär”. Die Industrieproduktion der Eurozone war bereits den zweiten Monat in Folge gefallen, noch bevor der Energieschock voll durchschlug. Die Szenarioanalyse der Kommission zeigt, dass das EU-Wachstum 0,4 bis 0,6 Prozentpunkte unter der Herbstprognose liegen könnte, bei einer Inflation, die einen vollen Punkt höher ausfällt. Auf die Eurozone angewandt (Herbstprognose: 1,2 Prozent Wachstum, 1,9 Prozent Inflation) ergibt das ein Wachstum von 0,6 bis 0,8 Prozent und eine Inflation nahe 3 Prozent.
Bei einem solchen Makro-Umfeld findet EUR/USD keinen Boden. Historisch schwächt sich das Paar in Phasen, in denen das europäische Wachstum enttäuscht und die europäische Inflation steigt, weil die Kombination die reale Kaufkraft erodiert, ohne der Notenbank einen Handlungsspielraum zu eröffnen. Die Analogie zu 2022 ist aufschlussreich, aber nicht perfekt: Zwischen Februar und September 2022 fiel EUR/USD von etwa 1,13 auf 0,96, als der russische Energieschock traf – ein Rückgang von rund 17 Cent oder etwa 15 Prozent. Die aktuelle Bewegung beträgt 5 Cent oder rund 4 Prozent. Sollte der makroökonomische Verlauf 2022 ähneln, ist das EUR/USD-Abwärtspotenzial bei Weitem noch nicht eingepreist.
Der 2022er-Vergleich hat allerdings Grenzen. Damals hob die Fed aktiv an (von 0,25 auf 3,25 Prozent in sieben Monaten), während die EZB noch bei null stand. Die Zinsdivergenz trieb den Dollar. 2026 stehen beide Notenbanken auf Pause, der Zinsabstand ist stabil. Das bedeutet: Sollte der EUR weiter fallen, wird der Rückgang langsamer und zäher verlaufen als 2022 – getrieben von Wachstumsenttäuschung und Energiekosten statt von einer sich ausweitenden Zinsdifferenz. Der Boden liegt vermutlich über der Parität, aber 1,10 ist ein realistisches Ziel, falls die Straße von Hormuz bis April gesperrt bleibt.
GBP und Scandi-Crosses sind keine Ausweichpositionen
Wer instinktiv EUR-Exposure in andere europäische Währungen umschichten will, findet wenig Entlastung. GBP/USD notierte zum Wochenschluss nahe 1,3300 und setzte damit seinen vierten Tagesverlust in Folge fort. Die Bank of England hielt am 19. März bei 3,75 Prozent, und das Vereinigte Königreich steht vor demselben Energieimport-Problem wie die Eurozone – allerdings mit einem Leistungsbilanzdefizit, das das Pfund in Risk-off-Phasen strukturell anfälliger für Kapitalabflüsse macht. Die britischen Energierechnungen liegen trotz jüngster Rückgänge noch 35 Prozent über dem Vorkriegsniveau. Die BoE sitzt genauso fest wie die EZB.
Die skandinavischen Währungen sind konzentrierten Risiken ausgesetzt. Norwegens Krone profitiert zwar von der Ölförderung, doch die Volumina sind zu gering, um den breiten europäischen Nachfragerückgang auszugleichen. Schwedens Krone hängt an einer Erholung des Immobilienmarktes, die nun mit höheren Energiekosten und eingefrorenen Zinserwartungen konfrontiert ist. Dänemarks Krone ist an den Euro gekoppelt und erbt dessen Probleme. Keine dieser Währungen bietet eine saubere Absicherung gegen EUR-Schwäche, ohne idiosynkratische Risiken einzuführen, die möglicherweise schwerer zu managen sind als die EUR-Position selbst.
Der sauberste Ausdruck der These, dass Europas Energieverwundbarkeit anhalten wird, ist eine Short-Position in EUR/USD – oder für diejenigen, die Relative Value bevorzugen, eine Short-Position in EUR/CHF mit einem Stop über 0,93. Der Franken bleibt das Ventil für europäisches Kapital, das Schutz sucht vor einem Energieschock, den die EZB nicht kompensieren kann, den die Kommission fiskalisch nicht abfedern kann und auf den die G7 am Montag kaum eine koordinierte Antwort finden wird. Das Problem des Euro ist nicht technischer Natur – es ist strukturell. Und strukturelle Probleme lösen sich nicht auf einem Wochenchart.
