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Le géant du streaming a retiré son offre de 82,7 milliards de dollars sur Warner Bros. Discovery en moins de deux heures, laissant le plus grand studio d’Hollywood à Paramount Skydance et ses 111 milliards de dollars. Vendredi, l’action Netflix a bondi de 14 %, tandis que Paramount s’envolait de 21 %. L’un des deux a pris la bonne décision — et le marché a un avis bien tranché sur lequel.
Ted Sarandos était encore à la Maison-Blanche quand la nouvelle est tombée. Le co-directeur général de Netflix avait passé la matinée du jeudi à défendre les mérites de son offre sur Warner Bros. auprès de responsables de l’administration — rencontres avec plusieurs collaborateurs, dont la procureure générale Pam Bondi, mais ostensiblement pas avec le président. Puis, juste après le déjeuner, le conseil d’administration de Warner Bros. Discovery a officiellement qualifié la dernière offre de Paramount Skydance de « proposition supérieure ». Netflix disposait de quatre jours ouvrés pour surenchérir. Il lui a fallu moins de deux heures pour décliner.
« Cette opération a toujours été un atout souhaitable au bon prix, jamais un impératif à n’importe quel prix », ont écrit Sarandos et le co-directeur général Greg Peters dans un communiqué conjoint le 26 février. Cette seule phrase a davantage profité au cours de Netflix que n’importe quelle publication de résultats supérieurs aux attentes. NFLX a clôturé vendredi à 96,24 $, en hausse de 13,8 % par rapport aux 84,59 $ de jeudi, regagnant ainsi environ les deux tiers des 18 % perdus depuis l’annonce de son intérêt pour Warner Bros. le 5 décembre.
L’arithmétique qui a tué l’opération
Voici ce que les investisseurs ne voulaient surtout pas voir Netflix faire : s’aligner sur 31 $ par action pour l’intégralité de Warner Bros. Discovery. L’accord initial de décembre était structuré différemment. Netflix proposait 27,75 $ par action uniquement pour les studios et les actifs de streaming — un périmètre plus net, excluant l’activité de télévision câblée en déclin. Valeur d’entreprise totale : environ 82,7 milliards de dollars. La contre-offre de Paramount visait l’ensemble : HBO, CNN, TNT, Discovery Channel, le portefeuille international incluant le groupe polonais TVN, et quelque 33 milliards de dollars de dette historique. Le tout pour 111 milliards.
Le montage financier à lui seul devrait inquiéter les actionnaires. Selon Bloomberg, Paramount a obtenu 57,5 milliards de dollars d’engagements de dette auprès de Bank of America, Citigroup et Apollo Global Management, adossés à une garantie personnelle en fonds propres de 45,7 milliards de dollars de Larry Ellison, cofondateur d’Oracle et père du directeur général de Paramount, David Ellison.
Ben Barringer, responsable de la recherche technologique chez Quilter Cheviot à Londres, a déclaré à CNBC que ce retrait cochait « la case de la discipline managériale ». Les analystes de HSBC ont été plus directs, estimant que la victoire de Paramount laissait l’entreprise « plombée par un endettement considérable lié à l’opération ». Ross Benes, analyste senior chez Emarketer, n’a pas mâché ses mots non plus : cette acquisition, selon lui, « relève davantage de la volonté d’Ellison de régner sur Hollywood et de son ego que d’un raisonnement économique sensé ».
Ce que Paramount a réellement acheté
Sur le papier, l’entité combinée a fière allure. Warner Bros. Discovery a déclaré 37,3 milliards de dollars de chiffre d’affaires pour 2025, en baisse de 5 % sur un an selon sa publication du quatrième trimestre, et 132 millions d’abonnés en streaming répartis entre HBO Max et Discovery+. Paramount exploite de son côté CBS, MTV, Paramount+ et le studio derrière des franchises comme Mission: Impossible et Transformers. Ensemble, ils rivaliseraient avec Disney et NBCUniversal de Comcast en termes de taille.
Mais l’envergure n’est pas synonyme de bonne santé. WBD n’est revenu dans le vert que l’an dernier, affichant un bénéfice net de 727 millions de dollars après une perte de 11,3 milliards en 2024, principalement due à des dépréciations d’actifs. L’activité câblée — précisément la partie dont Netflix ne voulait pas — continue de se contracter. Paramount elle-même a publié une perte nette au quatrième trimestre 2025. La priorité numéro un de l’entité combinée sera de servir une montagne de dette tout en tentant d’intégrer deux studios qui n’ont jamais partagé le moindre plateau.
Paramount anticipe plus de 6 milliards de dollars de synergies, essentiellement issues de la consolidation technologique et de la réduction des frais généraux. Si ce chiffre paraît ambitieux, c’est parce que Wall Street récompense généreusement les entreprises qui taillent dans les coûts en appelant ça une transformation. La récente suppression de 4 000 postes chez Block, sous la bannière de l’IA, a fait flamber son action. Mais le bilan des méga-fusions en matière de synergies promises est, pour rester poli, contrasté. AT&T avait racheté Time Warner en 2018 pour 85 milliards de dollars. Quatre ans plus tard, le groupe s’en séparait à environ la moitié de cette valorisation implicite, créant l’entité même qui est aujourd’hui de nouveau cédée. Warner Bros. Discovery s’apprête à connaître son troisième changement majeur d’actionnariat en moins d’une décennie.
Les connexions politiques
Impossible de dissocier cette opération de Washington. David Ellison a assisté au discours sur l’état de l’Union de Trump en tant qu’invité du sénateur Lindsey Graham — les deux hommes tout sourires, pouces levés, sur une photo publiée sur le compte X de Graham. Paramount a recruté Makan Delrahim, ancien responsable de l’antitrust sous Trump, pour piloter sa stratégie réglementaire. Le consortium familial Ellison détient également une participation dans les opérations américaines restructurées de TikTok. L’ancien commissaire de la FTC, Alvaro Bedoya, a résumé la situation sans détour sur X : « Une seule famille est sur le point de contrôler CBS, CNN, HBO et TikTok. »
Les Démocrates ont pris note. La sénatrice Elizabeth Warren a qualifié l’opération de « désastre antitrust ». Le procureur général de Californie, Rob Bonta, a promis une enquête « rigoureuse », soulignant que « ces deux géants d’Hollywood n’ont pas encore franchi le contrôle réglementaire ». Le sénateur Cory Booker, chef de file démocrate à la sous-commission antitrust du comité judiciaire du Sénat, a invité Ellison à témoigner lors d’une audition initialement prévue le 4 mars. Les actionnaires de WBD doivent voter sur la fusion le 20 mars, mais les autorisations réglementaires fédérales, étatiques et européennes pourraient repousser le calendrier bien au-delà du second semestre 2026.
L’ironie ne manque pas de sel. Netflix, qui avait suscité des critiques des deux bords politiques lors de l’audition de Sarandos — les Républicains l’attaquant sur ses contenus jugés « woke », les Démocrates s’inquiétant de la concentration du marché —, s’est fait coiffer au poteau par une entreprise dont les connexions politiques mènent tout droit au Bureau ovale. Comme le soulignait une analyse de Deadline, Paramount avait déployé une « approche à 360 degrés » couvrant simultanément les angles financier, réglementaire et politique. Netflix, lui, avait un tableur et de la discipline. Cette fois, c’est le tableur qui l’a emporté.
Ce que Netflix obtient en échange
L’indemnité de rupture de 2,8 milliards de dollars, versée directement par Paramount à Netflix selon un dépôt auprès de la SEC le 28 février, constitue un joli lot de consolation. Mais la vraie aubaine est structurelle. Netflix sort de cet épisode sans aucun risque d’intégration, sans actifs câblés hérités pesant sur ses marges, sans 33 milliards de dollars de dette importée et sans parcours du combattant réglementaire à affronter. Ses résultats 2025 parlent d’eux-mêmes : 45,2 milliards de dollars de chiffre d’affaires, une marge opérationnelle de 29,5 % (contre 26,7 % un an plus tôt), 11 milliards de dollars de bénéfice net et 325 millions d’abonnés payants approchant le milliard de téléspectateurs au total, selon la publication de ses résultats du quatrième trimestre 2025 déposée le 20 janvier. Le groupe anticipe 51 milliards de dollars de revenus en 2026, avec des marges toujours en expansion. Paramount ne peut rivaliser avec ces chiffres.
Dan Coatsworth, responsable des marchés chez AJ Bell, a qualifié Paramount de « lanterne rouge du streaming » ayant besoin du catalogue de Warner pour rester dans la course, ajoutant qu’« il faudra bien plus que Harry Potter pour que cette opération opère sa magie ». Cette lecture résume parfaitement l’asymétrie de la situation : Paramount avait besoin de ce rachat, tandis que Netflix y a renoncé de son plein gré. Dans le contexte plus large de la consolidation de l’industrie des médias, où les rédactions suppriment des postes et cherchent désespérément à atteindre une taille critique, le fait que l’acteur dominant du marché ait choisi la retenue plutôt que l’expansion en dit plus long que n’importe quel communiqué de presse.
Quelque part à Burbank, les documents de planification de l’intégration sortent déjà de l’imprimante. Paramount prévoit de boucler l’opération d’ici le troisième trimestre 2026. D’ici là, chaque scénariste, acheteur d’espace publicitaire et dirigeant de la télévision câblée au sein des deux entreprises devra vivre avec l’incertitude. Netflix, pendant ce temps, met en production la prochaine saison de ce qui lui plaît. Il n’a besoin de la permission de personne.
