Reading time: 9 min
Le S&P 500 a clôturé vendredi à 6 632,19, son plus bas niveau de l’année, en repli de 0,61 % sur la séance et de 1,6 % sur la semaine. Troisième semaine consécutive de baisse pour l’indice — du jamais vu depuis environ un an, selon CNBC. Adobe s’est distingué comme la victime la plus emblématique de la séance, lâchant 8,85 % après l’annonce du départ de son PDG en poste depuis 18 ans, en marge d’un rapport trimestriel qui a battu le consensus sur le chiffre d’affaires mais déçu sur l’indicateur qui comptait vraiment. Pour ne rien arranger, une déclaration du secrétaire à la Défense en début d’après-midi a anéanti la tentative de rebond que les haussiers s’efforçaient de construire.
Ce que l’indice ne dit pas
Voici le chiffre qui change la lecture de la semaine. Le S&P 500 pondéré par capitalisation affiche un recul d’environ 3 % depuis le début de l’année après la clôture de vendredi. Le S&P 500 Equal Weight, qui accorde le même poids à son 500e constituant qu’au premier, progressait encore d’environ 3 % sur l’année au cours de la première semaine de mars, selon les données d’Advisor Perspectives. L’écart entre ces deux chiffres résume à lui seul la nature réelle de ce marché.
L’indice pondéré par capitalisation est plombé par les méga-capitalisations qui le dominent. Rien que vendredi, Salesforce a reculé de 3,25 %, Apple de 2,15 % et Microsoft de 1,57 %, selon Trading Economics. Les technologies de l’information et les services de communication ont été les deux pires secteurs de la journée, en baisse d’environ 1,1 % chacun d’après CNBC. Ce ne sont pas des pondérations marginales dans l’indice. Ce que mesure réellement le chiffre en une, c’est la réévaluation continue des valeurs de croissance dans un contexte de rendements élevés et d’un choc pétrolier que le marché n’a toujours pas pleinement intégré. Sous cette réévaluation, une tout autre rotation est à l’œuvre.
Les secteurs qui n’ont pas besoin de la réouverture d’Ormuz
Les utilities ont mené le marché vendredi, avec un gain d’environ 1,4 % sur la séance. Sur la semaine, le secteur a progressé de près de 1 %, tandis que l’énergie s’est adjugé 2,5 % — les deux seuls compartiments dans le vert sur une base hebdomadaire, selon CNBC. Remettons cela en perspective : le secteur énergétique du S&P vient de signer sa meilleure performance hebdomadaire au moment même où l’indice phare touchait son plus bas de l’année. Ce n’est pas une contradiction, c’est une rotation.
La logique est assez limpide. Un baril à 100 dollars est catastrophique pour les importateurs à forte intensité capitalistique et pour les multiples de valorisation sensibles à la croissance. En revanche, c’est une aubaine pour les producteurs d’énergie ou les fournisseurs d’électricité qui alimentent des centres de données tournant à plein régime en plein conflit. La surperformance de l’indice équipondéré raconte la même histoire, vue sous l’angle de la taille des positions. Un investisseur qui détenait l’indice sans le biais de capitalisation est en territoire positif sur l’année ; celui qui a surfé la concentration des Magnificent Seven jusqu’en mars ne l’est plus.
Les investisseurs particuliers ont commencé à tirer cette conclusion jeudi. Selon les données de Vanda Research, les achats d’ETF pétroliers par les particuliers ont atteint un record de 211 millions de dollars, surpassant le précédent pic de mai 2020. Le United States Oil Fund a connu sa troisième plus forte journée d’achats par les particuliers jamais enregistrée. S’agit-il d’un positionnement bien calibré ou d’un réflexe de FOMO tardif après la première clôture du Brent au-dessus de 100 $ depuis août 2022 ? Les semaines à venir apporteront la réponse.
Le problème d’Adobe, résumé en deux chiffres
Adobe a publié jeudi soir un chiffre d’affaires trimestriel de 6,4 milliards de dollars au premier trimestre, en hausse de 12 % sur un an et supérieur aux estimations des analystes de 6,28 milliards, selon Bloomberg. Le BPA ajusté est ressorti à 6,06 $, au-dessus du consensus de 5,87 $. Lors de la conférence de résultats, le PDG Shantanu Narayen a déclaré qu’Adobe avait livré « des résultats record au T1, avec un ARR centré sur l’IA qui a plus que triplé sur un an ». Vendredi matin, le titre perdait plus de 8 %.
Deux éléments ont fait chuter le cours. D’abord, les nouveaux revenus récurrents annualisés nets (ARR) dans le Digital Media se sont établis à 400 millions de dollars, en deçà des 450 à 460 millions attendus par les analystes selon Financial Content — le segment historique Stock étant le principal responsable. Ensuite, les prévisions : le BPA non-GAAP du T2 a été projeté entre 5,80 et 5,85 $, un cran en dessous des 6,06 $ tout juste délivrés, offrant aux baissiers un argument supplémentaire pour vendre.
Puis est tombée l’annonce qui a éclipsé tout le reste. Narayen, à la tête d’Adobe depuis 2007 et architecte de sa transformation d’un éditeur de logiciels en boîte vers un modèle d’abonnement cloud valorisé à plus de 250 milliards de dollars à son sommet, va quitter ses fonctions. Il restera président du conseil d’administration et conservera le poste de PDG jusqu’à la nomination de son successeur, selon Bloomberg. Le titre a clôturé à 249,48 $, en baisse de 8,85 %, soit 28,6 % sous son plus haut annuel de 422,95 $. L’analyste de Morgan Stanley Keith Weiss a abaissé son objectif de cours de 425 à 365 $ tout en maintenant une recommandation Equal Weight, avertissant dans une note que le départ d’un dirigeant emblématique en pleine « incertitude maximale sur l’avenir du logiciel » allait inévitablement alimenter la nervosité des investisseurs. Wells Fargo a réduit son objectif de 405 à 330 $ en conservant sa recommandation surpondéré. Barclays a dégradé le titre à Equal Weight depuis surpondéré, avec un objectif de 275 $ contre 335 $ auparavant, selon Stocktwits. Le message était cohérent d’un bout à l’autre de Wall Street : une transition de direction en plein risque stratégique est bien plus difficile à faire accepter qu’en période de calme. La préoccupation plus profonde — celle qui existait avant même l’annonce de Narayen — est de savoir si le pouvoir de tarification d’Adobe peut survivre à un environnement d’IA générative qui érode les barrières à l’entrée patiemment construites pendant une décennie.
L’après-midi qui a tué le rebond
La séance de vendredi avait pourtant démarré sur une tentative de reprise. Les contrats à terme sur le S&P progressaient de 0,45 % avant l’ouverture. Les données initiales — PCE à 2,8 % en lecture globale et 3,1 % en données sous-jacentes selon le BEA — sont arrivées globalement en ligne avec les attentes. Pendant environ deux heures, le marché a tenu bon.
Puis le secrétaire à la Défense Pete Hegseth a annoncé ce que Trading Economics a qualifié de « plus grande vague de frappes américaines contre des cibles iraniennes » depuis le début du conflit. Cette déclaration, prononcée dans l’après-midi, a conforté les craintes que le blocus du détroit d’Ormuz se prolonge au moins une quatrième semaine. Le pétrole, qui consolidait, a conservé ses gains, tandis que l’éphémère rebond des actions s’est évaporé. Le S&P a terminé dans le rouge pour la quatrième séance consécutive.
David Aspell, directeur des investissements macro chez Mount Lucas Management, a bien résumé la dynamique : « Les résultats sont plutôt bons, mais le sentiment est compliqué », a-t-il confié à CNBC. « La composante pétrolière du sentiment et les valorisations actions intègrent une trajectoire de taux d’intérêt qui est désormais remise en question. » Ce dernier point est crucial. Les données CME FedWatch de vendredi après-midi montrent que le marché n’anticipe plus aucune baisse de taux en septembre — un décalage supplémentaire par rapport au calendrier de juillet qui faisait encore consensus il y a un mois.
Ce que les consommateurs commencent à intégrer
L’indice préliminaire de confiance des consommateurs de l’Université du Michigan pour mars est ressorti à 55,5 vendredi, en baisse de 1,9 % par rapport à février selon CNBC, proche du consensus Dow Jones mais toujours au voisinage de ses plus bas pluriannuels. Le détail enfoui dans l’enquête est celui qui devrait le plus inquiéter les haussiers sur les actions. La directrice de l’enquête, Joanne Hsu, a souligné que les entretiens réalisés avant l’action militaire contre l’Iran montraient une amélioration du moral, mais que « les lectures plus basses enregistrées au cours des neuf jours suivants ont entièrement effacé ces gains initiaux ». Le conflit laisse une empreinte nette dans la psychologie des consommateurs, avec un avant et un après parfaitement identifiables.
Les anticipations d’inflation intégrées dans cette enquête évoluent également. Les attentes à un an se maintiennent à 3,4 %, tandis que celles à cinq ans ont légèrement reculé à 3,2 % — un niveau toutefois bien supérieur à l’objectif de 2 % de la Fed et incompatible avec un retour prochain à une politique monétaire accommodante. Capital Economics, citant le choc pétrolier de l’OPEC en 1973 comme l’analogie historique la plus proche, a rappelé que le S&P avait chuté de plus de 40 % au cours de cet épisode de stagflation. La comparaison n’est pas parfaite, mais la logique directionnelle est difficile à balayer d’un revers de main quand le PCE sous-jacent est à 3,1 % et que l’économie a décéléré à 0,7 % en rythme annualisé au T4.
La réunion de la Fed en ligne de mire
Le FOMC se réunit mardi et mercredi de la semaine prochaine, avec une décision jeudi. Aucune modification du taux directeur de 3,50-3,75 % n’est attendue. Ce que le marché guette, c’est la mise à jour du dot plot et la possibilité que certains membres du comité aient infléchi leur discours vers l’éventualité de hausses de taux plus tard dans l’année. David Russell de TradeStation a résumé l’enjeu sans détour après la révision du PIB : « Le casse-tête déjà considérable de la Fed est sur le point de devenir encore plus complexe. » Pour les investisseurs en actions, la question est de savoir si la conférence de presse de Powell suffira à modifier le ton et à faire bouger les anticipations de baisse en septembre, ou si le scénario d’une Fed paralysée aura un trimestre de plus pour peser. Les utilities et l’énergie s’en sortiront dans les deux cas. L’indice dans son ensemble est nettement moins assuré.
L’écart entre le S&P pondéré par capitalisation et sa version équipondérée constitue le point de données le plus révélateur pour décrire l’état réel de ce marché. La perturbation du détroit d’Ormuz a déjà redistribué les cartes du marché actions bien au-delà du secteur énergétique, et les compartiments qui profitent de la hausse du pétrole le confirment semaine après semaine. Reste à savoir si l’indice phare, plombé par la tech, rattrapera ces secteurs, ou si ce sont eux qui finiront par redescendre vers lui. La réunion du FOMC et les prochaines nouvelles sur le front pétrolier commenceront à apporter la réponse.
