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LME銅は3月26日、1トンあたり$12,075で取引を終えた。1月29日に記録した史上最高値$14,527から17%の下落だ。売りは容赦なく続いた。しかし、ラリーを支えたファンダメンタルズは何一つ変わっていない。
ここに、あなたのポートフォリオが織り込むべきミスプライシングがあります。銅が下落したのは、世界の需要が急に減ったからではありません。イラン戦争がエネルギーコストを再評価させ、リスク選好を押しつぶし、中国需要への不安がすでに漂っていた市場でレバレッジをかけたロングポジションの投げ売りを誘発したからです。COMEXの期近限月は1ポンドあたり$5.56で推移しており、LMEに対する記録的なプレミアムを維持しています。これは米国の輸入業者が2025年を通じてセクション232関税に備えてカソードを備蓄してきた結果です。このプレミアムは崩壊していません。米国の倉庫に積まれた銅はどこにも行きません。
チャートが示すもの
1月の$14,527への急騰は、Grasbergのフォースマジュール、チリの生産未達、そしてAIインフラ投資に絡んだ投機的買いの波を背景としていました。しかし、イランに最初のミサイルが着弾する前から調整は始まっていたのです。2月中旬までに、利益確定売りと低調な中国PMIを受けて銅はすでに$13,000まで押し戻されていました。戦争はこの動きを加速させただけです。ブレント原油が$100を超えれば、製錬コストは上昇し、マージンは圧縮され、輸入依存型のアジアでは産業活動が弱まります。S&P Globalの3月コモディティ・ウォッチでは、紛争の直接的な打撃を最も受ける金属としてアルミニウムを挙げましたが、銅も需要減退懸念とドル高という二次的影響を受けました。
2025年10月安値から1月高値までの61.8%フィボナッチ・リトレースメントは、ちょうど$12,000付近に位置しています。先週、銅がサポートを見つけたのがまさにこの水準です。テクニカルを注視しているなら、この水準は極めて重要です。
供給不足は消えていない
戦争のノイズを取り除けば、供給の状況は1年前より逼迫しています。J.P. Morganは2026年の世界精錬銅の供給不足を33万トンと予測しており、その背景には鉱山供給の成長率がわずか1.4%にとどまるという見通しがあります。これは2025年初頭の同行予測を約50万トン下回る水準です。JPMのShearerは、9月の土砂崩れ後にBlock Cave生産量の70%が停止したGrasbergの操業停止を指摘し、フル生産の再開は第2四半期まで見込めないと警告しました。Freeportは下半期までに85%の操業が回復するとしていますが、過去にスケジュールを何度も守れなかった企業の強気なガイダンスです。
チリはこのギャップを埋めようとしています。Cochilcoは2026年の国内生産量を561万トンと予測しており、現在のランレートから約10万トンの増加です。Mining.comによると、総額$148億に上る13のプロジェクトが今年マイルストーンを迎えます。CodelcoのRajo Inca、CapstoneのMantos Blancos、Anglo AmericanとGlencoreが運営するCollahuasiのアップグレードなどが含まれます。うち7プロジェクトが生産開始予定で、年間生産能力として約50万トンが計画上追加されます。しかしGEMのGuzmánは、いずれもすぐにフル稼働には至らないと警告しています。制約となっているのはコモディティ価格ではなく、地域コミュニティとの関係です。INNのデータによれば、ペルーの生産量は約270万トンでほぼ横ばい。$180億規模のアルゼンチン銅パイプラインは初出荷までまだ何年もかかります。
AI需要というエンジン
イランの見出しに埋もれがちですが、見落としてはならない部分がここです。J.P. Morganの推計では、データセンターの設備投資だけで2026年に47.5万トンの銅を消費し、前年比で約11万トンの増加となります。Amazon Web Servicesは1月、アリゾナ州の鉱山から国内生産の銅を調達する2年間のオフテイク契約をRio Tintoと締結しました。低炭素銅とAIインフラを直接結びつけた最初の事例のひとつです。そして、これが最後になることはありません。
国際エネルギー機関（IEA）の推計では、データセンターは現在、世界の電力供給の約1.5%を消費しており、英国全体の電力消費量にほぼ匹敵します。2030年までにこの数字は倍以上になると予測されており、増加の大部分をAIが占めます。新規1メガワットの容量追加ごとに、ケーブル、バスバー、変圧器、冷却システムに銅が必要です。大規模に代替できる素材は存在しません。Goldman Sachsは銅を今年最も成長ポテンシャルの高いコモディティと位置づけましたが、同社の価格目標は1ポンドあたり$5.17（約1トンあたり$11,400）で、現在のスポット価格を大きく下回ります。Goldmanの慎重な見方とJPMの$12,500目標のギャップは、AIプレミアムがどこまで織り込まれているか、デスク間でさえ見解が一致していないことを物語っています。
ポジショニングの実態
COMEXの倉庫在庫は45.3万トン超と記録的水準にありますが、この在庫はCME-LMEプレミアムの裁定取引によって実質的にロックされています。意味のある供給として市場に出てくることはありません。一方、中国の製錬業者はGoldmanによると、処理・精錬費（TC/RC）がマイナス圏に転落したことを受け、2026年の精錬生産量を10%以上削減することで合意しました。製錬業者が精鉱を受け取るために鉱山会社に金を払っている状態です。加工費がマイナスになっているとき、供給は潤沢なのではなく、逼迫の極みにあるのです。
国際銅研究会（ICSG）は2026年の供給不足を15万トンと見積もっています。JPMの33万トンより保守的ですが、それでも不足であることに変わりはありません。Wood Mackenzieによれば、新規鉱山の承認量は過去3年間、年平均30万トンを下回っています。年間の需要増には60万〜70万トンの新規供給が必要です。計算が合いません。もうずっと合っていないのです。
ここで銅のロングポジションを持っているなら、投資テーゼは崩れていません。$12,000のサポートは維持され、供給不足は構造的であり、AI需要はどの鉱山の許認可よりも速いペースで加速しています。より明確なエントリーポイントを待つなら、ホルムズ海峡を注視すべきです。エネルギーコストが安定し、産業需要の見通しが晴れた瞬間、センチメントで17%下落した金属はファンダメンタルズで再評価されるでしょう。供給不足は地政学を気にしません。気にするのはトン数だけです。そして、それはまったく足りていません。
