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韓国の代表的株価指数が水曜日に12.1%暴落し、史上最大の1日下落幅を記録した。過去最高に膨れ上がったレバレッジを効かせた個人投資家のポジションが、誰もヘッジしていなかった地政学リスクと正面衝突した形だ。2日間の下落幅は2008年の金融危機以来最悪。サーキットブレーカーは2度発動し、証券各社はセッション中に信用取引の新規貸出を停止。ウォンは2009年3月以来の水準まで急落した。
数字だけ見ても凄惨だ。Korea Exchangeのデータによると、KOSPIは水曜日に5,093.54で引け、下落率は12.1%。前日火曜日にはすでに7.2%の急落があり、その時点で投げ売りの様相を呈していた。2日間合計の下落幅は2008年10月以来最悪となる。テック銘柄中心のKosdaqはさらに悲惨で、14%の暴落でサーキットブレーカーが発動した。KOSPI構成銘柄800以上のうち、プラスで引けたのはわずか10銘柄。たったの10だ。
ここまでの事態を本気で予想した者はいなかった。Investing.comのデータによれば、わずか1週間前にKOSPIは6,350付近で史上最高値を更新していた。半導体スーパーサイクルがSamsung ElectronicsとSK Hynixを双発エンジンに仕立て上げ、多くの関係者がKOSPIを世界で最も好調な主要株式市場と称賛していた。数字は常軌を逸していた──Seoul Economic Dailyによれば、KOSPIは2025年に76%上昇し、2026年の最初の8週間でさらに50%積み増した。個人投資家は借りられるだけ借り、アナリストはすでに強気な目標株価をさらに引き上げ続けていた。そこへイランへの軍事攻撃が始まり、原油は83ドルを突破。韓国が原油のほぼ全量を依存するホルムズ海峡が紛争地帯と化した。
ソウルが自ら築いたレバレッジの罠
地政学が導火線に火をつけた。だが爆発そのものは構造的な問題であり、何カ月も前から蓄積されていた。韓国金融投資協会の報告によると、信用取引の融資残高は2月下旬に32.67兆ウォン（約224億ドル）に達し、過去最高を更新した。ただし、残高が30兆ウォンを超えた12月下旬以降、最高値の更新はこれで5度目か6度目だ。有価証券担保貸出を加えると、信用供与残高の合計は2025年末までに52兆ウォンを超えていたとSeoul Economic Dailyは報じている。NH Investment & Securitiesをはじめとする複数の証券会社は、暴落が起きるはるか前に信用供与枠を使い切り、新規の信用取引貸出を停止していた。
ここからが本当に懸念すべき点だ。信用取引は市場全体に分散していたわけではない。指数を押し上げていた一握りの銘柄に集中していたのだ。Seoul Economic Dailyの2月下旬のデータによると、Samsung Electronicsの信用取引残高は1兆9,480億ウォン、SK Hynixは1兆6,660億ウォンに上る。Morningstarによれば、この2銘柄だけでKOSPIの時価総額のおよそ半分を占める。Samsungが11.7%、SK Hynixが9.6%、Hyundai Motorに至っては16.1%も急落すれば、逃げ場などどこにもない。
個人投資家は証拠金をわずか30〜40%しか入れず、借りた資金で強気相場に乗っていた。ソウルに拠点を置くZian Investment ManagementのCEO、Kim Dojoon氏はBloombergに対し、上昇局面で利益を増幅させたポジションが今度は逆回転し、下落局面で強制決済を引き起こしていると語った。木曜日にもう一段下げれば、落ちるナイフを掴みに行く者は誰もいないだろうと同氏は警告する。証券各社は水曜日のセッション中にすでに信用取引の提供を停止し始めていた。これまでの下落局面で支えとなった「押し目買い」の反射的行動は、午後にかけて急速に衰えた。Bloombergによると、KOSPI 200ボラティリティ・インデックス──市場の恐怖指数──は2008年以来の最高水準まで急騰した。
真っ先に逃げたのは海外マネー
売りは国内勢だけではなかった。Bloombergの報道によると、外国人投資家は火曜と水曜の2日間で12兆ウォン超の韓国株を売り浴びせた。水曜日の前場だけで海外ファンドは1兆ウォン以上を売却している。The Nationalによれば、ウォンは一時1ドル=1,500ウォンを突破し、2009年3月以来の安値を記録した。その後、韓国銀行が為替市場における「群集行動」に対して介入も辞さないとの声明を発表し、ウォンは部分的に持ち直した。
BNY Mellonのエコノミストは、今回の暴落と韓国の湾岸地域からのエネルギー依存との直接的な関連を指摘した。Nomuraは韓国の純石油輸入額がGDPの2.7%に達し、経常収支ショックに対する脆弱性が世界でも最も高い国の一つだと警告している。この点が重要なのは、AI主導のラリーによって誰もがこれを「テクノロジーの話」だと信じ込んでいたからだ。確かにテクノロジーの話でもある。だが韓国は消費する原油の全量を輸入し、その大部分を中東に依存する経済でもあるのだ。Samsungのメモリチップにおける支配的地位が83ドルのブレント原油やホルムズ海峡の封鎖と衝突すれば、市場全体の相関構造が根底から崩壊する。地理的リスクは分散投資では消せない。
ソウル当局、緊急対策を総動員
当局の対応は迅速だった。Seoul Economic Dailyによると、金融委員会の李億源（イ・オグウォン）委員長は緊急会議を招集し、ボラティリティが続く場合は100兆ウォン超（約680億ドル）規模の市場安定化プログラムを発動する用意があると表明した。韓国銀行の李昌鎔（イ・チャンヨン）総裁は24時間体制の監視を指示し、金融委員会、企画財政部、金融監督院をまたぐ省庁横断の対応チームを設置した。民間では、Korea Heraldによると、ハナ金融グループが中東関連リスクを抱える企業向けに12兆ウォンの支援パッケージを打ち出した。さらにBusinessKoreaの報道では、韓国輸出入銀行が今年だけで7兆ウォンの緊急融資を実施する方針を示し、エネルギー混乱の影響を受けた企業向けの優遇金利も含まれるという。
特に注目すべきは金利見通しの急変だ。Business Standardによると、市場は韓国銀行による2回の利上げを織り込み始めている。わずか数週間前まで緩和路線がコンセンサスだったことを考えれば、劇的な転換だ。ロジックは単純明快で、原油高が続けば輸入インフレが中央銀行の手を縛り、株式市場がどうなろうと利上げせざるを得なくなる。2月26日にSamsung株を218,000ウォンで買った投資家は、そんな逆風を全く想定していなかったはずだ。
市場が語っていないこと
これほどの惨状にもかかわらず、Business Standardによれば、KOSPIは年初来でなお約21%のプラスを維持している。半導体の投資テーマが消滅したわけではない。AIデータセンターに牽引されるメモリチップの世界的需要は現実のものであり、SamsungもSK Hynixもシェアを失ってはいない。失われたのは、業績サイクルとは無関係の地政学ショックによるプレミアムだ。防衛・エネルギー関連銘柄は暴落と無縁だった──Trading Economicsによると、Hanwha Aerospaceは火曜日に約20%急騰し、Business Standardによれば水曜日にはKorea Petroleum IndustriesやDaesung Energyなどの精製関連株が約30%上昇した。
Roundhill InvestmentsのCEO、Dave Mazza氏は、今回の暴落は韓国固有のファンダメンタルズの崩壊というよりもポジション解消の連鎖だと分析している。現時点では妥当な見方だろう。ただし、これはホルムズ海峡の混乱が一時的であることを前提としている。もし長期化すれば、ウォン安は止まらず、エネルギーコストは上昇を続け、何カ月も無視されてきた信用取引残高の重荷が2026年上半期の主役となる。AIテーマで韓国株を買った海外投資家は、エネルギー輸入依存経済を買ったわけではなかった。そして今、まさにそれを売っている。
教訓は明快だ。韓国は先進国の中でも最もレバレッジの効いた個人投資家主導の株式市場を、OECD随一のエネルギー依存経済の上に築いた。この二つの現実が衝突した結果がサーキットブレーカーの発動であり、通貨危機であり、KOSPI史上最悪の取引日だった。100兆ウォンの安定化基金はあくまで最後の防衛線であり、治療薬ではない。借りた金でラリーに乗った投資家は、もうそれを身をもって知っている。
