Reading time: 6 min
Cổ phiếu Duolingo sụt giảm hơn 22% trong phiên giao dịch sau giờ vào thứ Năm sau khi công ty công bố chiến lược chuyển hướng có chủ ý: hy sinh lợi nhuận ngắn hạn để theo đuổi tăng trưởng người dùng, với mục tiêu tăng gấp đôi người dùng hoạt động hàng ngày lên 100 triệu vào năm 2028. Số liệu Q4 khá ổn — doanh thu vượt dự báo, EBITDA vượt dự báo — nhưng dự báo tương lai thì không. Bookings cả năm 2026 ở mức 1,27–1,30 tỷ USD so với 1,39 tỷ USD mà Wall Street dự đoán. Cổ phiếu, đã giảm 38% từ đầu năm trước khi công bố, được giao dịch ở mức khoảng 92 USD trong phiên sau giờ.
Quý Không Quan Trọng
Kết quả Q4 năm tài chính 2025 khá vững chắc theo bất kỳ tiêu chuẩn thông thường nào. Doanh thu đạt 282,9 triệu USD, tăng 35% so với cùng kỳ năm trước và cao hơn 7 triệu USD so với dự đoán. EBITDA điều chỉnh đạt 84,3 triệu USD — biên lợi nhuận 29,8%, mở rộng gần 5 điểm phần trăm so với quý cùng kỳ năm trước và cao hơn 7,8% so với dự báo của các nhà phân tích. Lợi nhuận ròng là 42 triệu USD. Biên lợi nhuận gộp mở rộng 90 điểm cơ sở lên 72,8%, được thúc đẩy bởi biên lợi nhuận đăng ký tăng và sự chuyển dịch cơ cấu doanh thu thuận lợi về các gói trả phí. Người dùng hoạt động hàng ngày tăng 30% so với cùng kỳ năm trước trong Q4, mặc dù phải so với mức tăng trưởng 51% của kỳ trước đó. Người dùng hoạt động hàng tháng đạt 133,1 triệu, tăng 16,4 triệu. Duolingo đã vượt qua hai cột mốc trong năm 2025: 50 triệu DAUs và 1 tỷ USD bookings hàng năm lần đầu tiên.
Tất cả đều không quan trọng. Đợt bán tháo hoàn toàn về những gì sẽ xảy ra tiếp theo.
Sự Chuyển Hướng
Thư của CEO Luis von Ahn gửi cổ đông đã đóng khung sự thay đổi một cách rõ ràng: Duolingo đã dành những năm gần đây để tinh chỉnh việc kiếm tiền thông qua nhiều quảng cáo và lời nhắc đăng ký hơn, điều này đã nâng cao bookings mỗi người dùng nhưng trùng hợp với việc tăng trưởng người dùng chậm lại. Tăng trưởng DAU chậm lại trong năm 2025 và dự kiến sẽ giảm xuống khoảng một nửa tốc độ của những năm trước. Von Ahn gọi đây là hàm số của cả việc mở rộng tự nhiên và “sự tập trung gia tăng của chúng tôi vào việc kiếm tiền trong những năm gần đây.” Ông hiện đang đảo ngược hướng đi.
Trọng tâm là chuyển “Video Call with Lily” — tính năng trò chuyện được hỗ trợ bởi AI đã trở thành sản phẩm AI thành công nhất về mặt thương mại của Duolingo — từ gói Max cao cấp xuống gói đăng ký Super Duolingo rẻ hơn. Công ty cũng có kế hoạch triển khai thêm các công cụ nói được điều khiển bởi AI cho người dùng miễn phí, giảm ma sát trước đây đã thúc đẩy người học hướng tới các gói trả phí. Von Ahn nói với Reuters rằng tính năng gọi video AI hiện rẻ hơn mười lần so với khi ra mắt, khiến việc tiếp cận rộng rãi hơn trở nên khả thi về mặt kinh tế.
Sự đánh đổi tài chính là rõ ràng. Tăng trưởng bookings dự kiến ở mức khoảng 11% vào năm 2026, so với khoảng 20% mà công ty cho biết có thể đạt được theo cách tiếp cận trước đó. Biên lợi nhuận EBITDA điều chỉnh được dự báo giảm xuống khoảng 25%, giảm từ 29,8% trong Q4. Dự báo doanh thu 1,20–1,22 tỷ USD thấp hơn dự đoán LSEG 1,26 tỷ USD. Dự báo bookings quý đầu tiên khoảng 301,5 triệu USD thấp hơn 8,5% so với dự báo Visible Alpha 329,7 triệu USD.
Phép Tính Đằng Sau Cược
Lập luận của Duolingo rất đơn giản: họ tin rằng khả năng AI đang tăng tốc — các mô hình biên giới ngày càng rẻ hơn và có khả năng hơn — sắp thay đổi căn bản giáo dục, và công ty có cơ sở người dùng tham gia lớn nhất sẽ nắm bắt giá trị không cân xứng khi điều đó xảy ra. “Nếu chúng ta thấy tăng trưởng người dùng nhanh hơn mong đợi, và những gì chúng ta mong đợi là khoảng 20%, thì điều đó có nghĩa là chiến lược đang hoạt động,” von Ahn nói với Reuters. Mục tiêu là 100 triệu DAUs trong trung hạn, gần như tăng gấp đôi cơ sở hiện tại.
Hội đồng quản trị đồng thời ủy quyền mua lại cổ phiếu 400 triệu USD — tín hiệu rằng ban quản lý coi cổ phiếu bị định giá thấp ở mức hiện tại và muốn bù đắp sự pha loãng thu nhập từ sự thay đổi chiến lược. Với giá sau giờ thứ Năm khoảng 92 USD, khả năng mua lại đại diện cho gần 9% vốn hóa thị trường của công ty.
Bối Cảnh Rộng Lớn Hơn
Đợt bán tháo không tồn tại một cách biệt lập. Duolingo đã mất 24% trong tháng 1 và thêm 18% nữa trong tháng 2 trước báo cáo thứ Năm, được thúc đẩy bởi sự kết hợp của nén bội số SaaS rộng hơn và lo lắng của nhà đầu tư về sự phá vỡ AI của các mô hình kinh doanh phần mềm. Cổ phiếu hiện giảm hơn 80% từ mức cao nhất 52 tuần là 544,93 USD đạt được vào tháng 5 năm 2025. Trước khi công bố thu nhập, Investing.com báo cáo P/E tương lai đã co lại xuống dưới 9× — điều đáng chú ý đối với một công ty tăng trưởng doanh thu 35% so với cùng kỳ năm trước.
Dự đoán của các nhà phân tích trước báo cáo vẫn là Mua, với mục tiêu giá trung bình 250 USD — ngụ ý tăng 124% từ mức đóng cửa trước thu nhập là 117,45 USD và thậm chí nhiều hơn từ mức sụp đổ sau giờ. Morgan Stanley đã cắt giảm mục tiêu xuống 245 USD từ 275 USD trước khi công bố, lưu ý rằng họ “thận trọng về mặt chiến thuật” về việc ưu tiên tăng trưởng người dùng dẫn đến dự báo dưới dự đoán. Đó chính xác là những gì đã xảy ra.
Câu hỏi cho các nhà đầu tư là liệu sự chuyển hướng của Duolingo có giống như quyết định năm 2011 của Netflix hy sinh lợi nhuận DVD cho quy mô streaming — một động thái đã phá hủy cổ phiếu trong ngắn hạn nhưng tạo ra giá trị dài hạn phi thường — hay đó là một công ty đáp ứng với tăng trưởng chậm lại bằng cách tặng miễn phí những gì trước đây họ tính phí và hy vọng khối lượng bù đắp. Đường cong chi phí AI đang chuyển động theo hướng có lợi cho von Ahn: nếu việc chạy Video Call with Lily tiếp tục rẻ hơn, việc tặng nó cho 100 triệu người dùng thay vì tính phí cao cho 10 triệu cuối cùng có thể tạo ra tổng doanh thu nhiều hơn thông qua sự tham gia và chuyển đổi cao hơn. Nhưng “cuối cùng” đang làm công việc quan trọng trong câu đó, và thị trường hiện tại không trong tâm trạng kiên nhẫn.
