Reading time: 8 min
Gã khổng lồ phát trực tuyến đã rút lại đề nghị mua Warner Bros. Discovery trị giá $82.7 tỷ chỉ trong chưa đầy hai giờ, nhường lại studio lớn nhất Hollywood cho Paramount Skydance với mức giá $111 tỷ. Cổ phiếu Netflix tăng vọt 14% vào thứ Sáu, trong khi Paramount bật tăng 21%. Một trong hai bên đã đưa ra quyết định đúng đắn — và thị trường có quan điểm rất rõ ràng về việc đó là ai.
Ted Sarandos vẫn còn ở trong Nhà Trắng khi tin tức bung ra. Đồng CEO của Netflix đã dành cả buổi sáng thứ Năm để vận động các quan chức chính quyền ủng hộ thương vụ Warner Bros. của công ty. Ông có các cuộc họp với nhiều nhân vật cấp cao, bao gồm Bộ trưởng Tư pháp Pam Bondi — nhưng đáng chú ý là không gặp tổng thống. Rồi ngay sau bữa trưa, hội đồng quản trị Warner Bros. Discovery chính thức tuyên bố đề nghị mới nhất của Paramount Skydance là “đề xuất vượt trội hơn.” Netflix có bốn ngày làm việc để phản đòn. Họ chỉ cần chưa đầy hai giờ để nói không.
“Thương vụ này luôn chỉ là ‘tốt nếu có’ ở mức giá hợp lý, chứ không phải ‘bắt buộc phải có’ bằng mọi giá,” Sarandos và đồng CEO Greg Peters viết trong thông cáo chung ngày 26 tháng 2. Chỉ một câu duy nhất đó đã đẩy giá cổ phiếu Netflix lên mạnh hơn bất kỳ kết quả kinh doanh vượt kỳ vọng nào. NFLX đóng cửa phiên thứ Sáu ở mức $96.24, tăng 13.8% so với mức $84.59 của phiên trước, gỡ lại khoảng hai phần ba mức giảm 18% kể từ khi công bố ý định mua Warner Bros. vào ngày 5 tháng 12.
Bài Toán Tài Chính Khiến Thương Vụ Đổ Vỡ
Điều mà nhà đầu tư không muốn Netflix làm chính là: chấp nhận trả $31/cổ phiếu cho toàn bộ Warner Bros. Discovery. Thỏa thuận ban đầu của Netflix vào tháng 12 được cấu trúc hoàn toàn khác — chỉ trả $27.75/cổ phiếu cho mảng studio và phát trực tuyến, một phần tách bạch không bao gồm mảng truyền hình cáp đang suy giảm. Tổng giá trị doanh nghiệp vào khoảng $82.7 tỷ. Đề nghị phản công của Paramount thì nhắm vào tất cả: HBO, CNN, TNT, Discovery Channel, danh mục quốc tế bao gồm tập đoàn TVN của Ba Lan, cùng khoảng $33 tỷ nợ cũ. Tổng cộng $111 tỷ.
Riêng cấu trúc tài trợ đã đủ khiến cổ đông phải lo ngại. Theo Bloomberg, Paramount huy động $57.5 tỷ cam kết nợ từ Bank of America, Citigroup và Apollo Global Management, được bảo lãnh bởi khoản cam kết vốn cá nhân $45.7 tỷ từ Larry Ellison — nhà đồng sáng lập Oracle và là cha của CEO Paramount David Ellison.
Ben Barringer, trưởng bộ phận nghiên cứu công nghệ tại Quilter Cheviot (London), nói với CNBC rằng quyết định rút lui là một “điểm cộng” cho kỷ luật quản trị. Các nhà phân tích tại HSBC thẳng thắn hơn, mô tả chiến thắng của Paramount sẽ khiến công ty “gánh trên vai núi nợ khổng lồ từ thương vụ.” Ross Benes, chuyên gia phân tích cấp cao tại Emarketer, cũng không ngần ngại nhận xét: thương vụ này “thiên về việc Ellison thâu tóm Hollywood và thỏa mãn tham vọng cá nhân hơn là logic kinh doanh.”
Paramount Thực Sự Mua Được Gì
Trên giấy tờ, thực thể sáp nhập trông khá ấn tượng. Warner Bros. Discovery báo cáo doanh thu $37.3 tỷ trong năm 2025, giảm 5% so với cùng kỳ năm trước theo báo cáo quý IV, cùng 132 triệu thuê bao phát trực tuyến trên HBO Max và Discovery+. Bản thân Paramount sở hữu CBS, MTV, Paramount+ và hãng phim đứng sau các thương hiệu lớn như Mission: Impossible và Transformers. Gộp lại, họ sẽ ngang tầm Disney và NBCUniversal của Comcast về quy mô.
Nhưng quy mô không đồng nghĩa với sức khỏe tài chính. WBD vừa mới quay lại có lãi trong năm ngoái với $727 triệu lợi nhuận ròng, sau khi ghi nhận khoản lỗ $11.3 tỷ năm 2024 — chủ yếu từ trích lập giảm giá trị tài sản. Mảng truyền hình cáp — chính xác là phần mà Netflix cố tình không muốn — tiếp tục co lại. Paramount cũng lỗ ròng trong quý IV/2025. Nhiệm vụ đầu tiên của công ty sáp nhập sẽ là xử lý núi nợ khổng lồ, đồng thời cố gắng tích hợp hai studio chưa bao giờ chia sẻ chung một phim trường.
Paramount dự kiến đạt hơn $6 tỷ giá trị cộng hưởng, chủ yếu từ hợp nhất công nghệ và cắt giảm chi phí quản lý. Con số này nghe tham vọng bởi một lý do đơn giản: Phố Wall vốn đang thưởng cho những công ty cắt giảm mạnh tay rồi gọi đó là “chuyển đổi”. Block vừa sa thải 4,000 nhân viên dưới danh nghĩa AI và cổ phiếu lập tức tăng vọt. Song lịch sử các vụ sáp nhập khủng cho thấy khả năng hiện thực hóa giá trị cộng hưởng như cam kết là rất thấp, nói một cách nhẹ nhàng. AT&T mua Time Warner năm 2018 với giá $85 tỷ. Bốn năm sau, họ tách toàn bộ ra với giá trị ngầm chỉ bằng khoảng một nửa — tạo ra chính thực thể đang được bán lại một lần nữa. Warner Bros. Discovery sắp trải qua lần thay đổi chủ sở hữu lớn thứ ba trong chưa đầy một thập kỷ.
Mạng Lưới Chính Trị Phía Sau
Không thể tách rời thương vụ này khỏi Washington. David Ellison tham dự Thông điệp Liên bang của Trump với tư cách khách mời của Thượng nghị sĩ Lindsey Graham — hai người cười rạng rỡ giơ ngón tay cái trong bức ảnh đăng trên tài khoản X của Graham. Paramount thuê Makan Delrahim, cựu giám đốc chống độc quyền dưới thời Trump, để dẫn dắt chiến lược pháp lý. Liên minh gia đình Ellison cũng nắm cổ phần trong hoạt động tái cấu trúc của TikTok tại Mỹ. Cựu ủy viên FTC Alvaro Bedoya viết thẳng trên X: “Một gia đình sắp kiểm soát CBS, CNN, HBO và TikTok.”
Phe Dân chủ đã lên tiếng. Thượng nghị sĩ Elizabeth Warren gọi thương vụ này là “thảm họa chống độc quyền.” Tổng chưởng lý California Rob Bonta cam kết điều tra “quyết liệt,” lưu ý rằng “hai gã khổng lồ Hollywood này chưa vượt qua rào cản pháp lý.” Thượng nghị sĩ Cory Booker, thành viên cấp cao của Đảng Dân chủ trong tiểu ban chống độc quyền thuộc Ủy ban Tư pháp Thượng viện, mời Ellison ra điều trần tại phiên họp dự kiến ngày 4 tháng 3. Cổ đông WBD sẽ bỏ phiếu về thương vụ sáp nhập vào ngày 20 tháng 3, nhưng các thủ tục phê duyệt từ liên bang, tiểu bang và châu Âu có thể kéo dài đến nửa cuối năm 2026.
Sự trớ trêu ở đây không hề tinh tế. Netflix — từng chịu soi xét từ cả hai đảng về nguy cơ độc quyền trong phiên điều trần Sarandos (phe Cộng hòa tấn công về nội dung “thức tỉnh,” phe Dân chủ lo ngại về tập trung thị trường) — lại bị vượt mặt bởi một công ty có quan hệ chính trị dẫn thẳng đến Phòng Bầu Dục. Như phân tích của Deadline nhận xét, Paramount áp dụng “chiến lược 360 độ” bao phủ đồng thời cả mặt tài chính, pháp lý và chính trị. Netflix chỉ có bảng tính và kỷ luật tài chính. Lần này, bảng tính đã thắng.
Netflix Thu Về Những Gì
Khoản phí hủy hợp đồng $2.8 tỷ mà Paramount trả trực tiếp cho Netflix theo hồ sơ SEC ngày 28 tháng 2 là một phần thưởng an ủi đáng kể. Nhưng lợi ích thực sự mang tính cấu trúc. Netflix thoát khỏi cuộc chơi mà không phải chịu rủi ro tích hợp, không gánh tài sản truyền hình cáp cũ bào mòn biên lợi nhuận, không kế thừa $33 tỷ nợ, và không phải vượt qua mê cung pháp lý phê duyệt. Kết quả kinh doanh 2025 nói lên tất cả: doanh thu $45.2 tỷ, biên lợi nhuận hoạt động 29.5% (tăng từ 26.7% năm trước), lợi nhuận ròng $11 tỷ, và 325 triệu thuê bao trả phí với tổng lượng người xem tiệm cận một tỷ, theo báo cáo thu nhập quý IV/2025 ngày 20 tháng 1. Công ty dự kiến doanh thu 2026 đạt $51 tỷ với biên lợi nhuận tiếp tục mở rộng. Paramount không thể sánh được với những con số đó.
Dan Coatsworth, trưởng bộ phận thị trường tại AJ Bell, mô tả Paramount là “kẻ tụt hậu trên thị trường phát trực tuyến” cần nội dung của Warner để cạnh tranh, và nhấn mạnh rằng “họ cần nhiều hơn Harry Potter để thương vụ này phát huy phép màu.” Nhận xét này phản ánh chính xác sự bất đối xứng: Paramount cần thương vụ này, còn Netflix chủ động bước đi. Trong bối cảnh ngành truyền thông đang hợp nhất rầm rộ, khi các hãng tin cắt giảm nhân sự và chạy đua mở rộng quy mô, việc người dẫn đầu thị trường chọn kiềm chế thay vì bành trướng có sức nặng hơn bất kỳ thông cáo báo chí nào.
Ở đâu đó tại Burbank, các tài liệu kế hoạch tích hợp đã bắt đầu được in ra. Paramount dự kiến hoàn tất thương vụ vào quý III/2026. Từ giờ đến lúc đó, mọi biên kịch, nhà mua quảng cáo và giám đốc truyền hình cáp bên trong cả hai công ty đều phải sống trong bất ổn. Còn Netflix? Họ tiếp tục sản xuất thêm một mùa phim mới bất kỳ khi nào họ muốn. Họ không cần xin phép ai cả.
