Reading time: 7 min
EUR/USD właśnie przebił 1,16 w dół, osiągając poziomy niewidziane od listopada. Jen wrócił do strefy interwencji. Szwajcarski Bank Narodowy znów mówi o ujemnych stopach procentowych. A wszystko to sprowadza się do jednego: cieśniny, przez którą nikt nie może przepłynąć.
Dwie sesje handlowe — tyle wystarczyło, by konflikt z Iranem przeorał całą mapę walut G10. Dolar, który przez większość 2025 i początek 2026 roku systematycznie tracił na wartości — około 9% w ujęciu ważonym handlem od szczytu ze stycznia 2025 — odskoczył z impetem. Indeks DXY w poniedziałek przeskoczył 98,5, a we wtorek przebił 99, docierając do 99,39 — najwyższego poziomu od ponad miesiąca. Katalizator nie jest skomplikowany. Cieśnina Hormuz jest zamknięta. Główni ubezpieczyciele wycofali polisy dla tankowców. Brent we wtorek dotknął 79,40 USD za baryłkę — najwyżej od grudnia. A każda waluta kraju importującego ropę stała się strukturalnie mniej atrakcyjna.
Niezwykły nie jest kierunek tego ruchu, lecz tempo, z jakim rynek porzucił najpopularniejszą transakcję ostatniego półrocza.
Pozycje długie na euro właśnie poszły z dymem
EUR/USD we wtorek dotknął intraday poziomu 1,1528 — przebijając 200-dniową średnią kroczącą na 1,1580 i wyznaczając najniższy poziom od początku grudnia. To spadek o około trzy centy z okolic 1,18, gdzie para handlowała zaledwie dwa tygodnie temu, przed pierwszymi amerykańsko-izraelskimi nalotami na Iran, które odwróciły geopolityczny układ sił. W środę na otwarciu sesji europejskiej para ustabilizowała się w okolicach 1,1593, ale nikt nie ogłasza dna.
Problem euro ma charakter mechaniczny i bezlitosny. Strefa euro jest importerem netto energii. Każdy wzrost cen ropy o 10 USD odejmuje od PKB strefy euro około 0,3% i dodaje mniej więcej pół punktu procentowego do inflacji bazowej — wynika z szacunków ING Research. To impuls stagflacyjny, którego EBC nie jest w stanie zneutralizować bez pogorszenia sytuacji. Obniżysz stopy — odpuszczasz inflację. Utrzymasz — dusisz gospodarkę, która nigdy w pełni nie wyszła z szoku energetycznego 2022 roku, czyli ostatniego razu, gdy bezpieczeństwo energetyczne Europy było testowane tak poważnie.
Pozycjonowanie jeszcze pogarsza sytuację. Dane CFTC pokazywały, że zarządzający aktywami i duzi spekulanci wchodzili w konflikt z niemal rekordowymi pozycjami długimi na euro. Ta zatłoczona transakcja jest teraz rozwijana, a wyjścia nie przebiegają w sposób uporządkowany. Zespół strategii walutowej ING napisał w poniedziałek, że EUR/USD “z łatwością może zostać zepchnięty do strefy 1,1575/1650, z zewnętrznym ryzykiem spadku do 1,1575/1600” w przypadku braku szybkiej deeskalacji. Goldman Sachs wciąż utrzymuje cel na koniec roku na poziomie 1,25 USD, ale Meera Chandan z JPMorgan widzi krótkoterminową konsolidację w przedziale 1,16–1,18 z twardym wsparciem na 1,15.
Jeśli DXY przebije 100 — a brakuje mu zaledwie 60 punktów bazowych — otwiera się ścieżka do 102–103. To oznaczałoby EUR/USD poniżej 1,15 i początek rozmów o parytecie, które European Business Magazine prowadził już we wtorek.
Jen wrócił do strefy zagrożenia
USD/JPY we wtorek wystrzelił w kierunku 158, dotykając 157,67 i testując wielodekadowy sufit, przed którego zbliżaniem się zarówno Bank Japonii, jak i japońskie Ministerstwo Finansów ostrzegały rynki przez cały ostatni rok. Minister finansów Satsuki Katayama wydała ostrzeżenia o interwencji przez dwa kolejne dni, gdy para wspinała się w okolice tego poziomu w styczniu, chwilowo sprowadzając ją poniżej 156. Tym razem jen ma dodatkowy problem: Japonia importuje praktycznie całą swoją ropę.
Steve Englander z Standard Chartered ujął to w poniedziałek prosto: “Chodzi głównie o ekspozycję na ropę.” Jen, normalnie waluta bezpiecznej przystani w czasach geopolitycznego napięcia, jest wyprzedawany, ponieważ szok energetyczny pogarsza, a nie poprawia pozycję zewnętrzną Japonii. Jeśli USD/JPY przebije 160 — próg, przy którym BoJ wydał latem 2024 roku około 100 miliardów USD na bezpośrednie interwencje — zacznie się nowy rozdział zarządzania kursem walutowym przez BoJ, i nie będzie to rozdział komfortowy. Zarówno JPMorgan, jak i BNP Paribas widzą parę na 160 lub powyżej do końca roku.
Bank Japonii, który podniósł stopy do 0,75%, ale nie sygnalizował pilnej potrzeby dalszych podwyżek, stoi przed tym samym stagflacyjnym dylematem co EBC. Podnieś stopy, żeby obronić jena — ryzykujesz zduszenie popytu krajowego. Utrzymaj — i patrzysz, jak importowana inflacja zjada siłę nabywczą gospodarstw domowych. Preferencją gubernatora Uedy, sądząc po jego grudniowych komentarzach, było czekanie i obserwowanie. Rynek nie jest w nastroju na czekanie.
Szwajcarzy mówią o ujemnych stopach. Znowu.
Jeśli istnieje jeden sygnał, że rynek walutowy przeszedł w tryb kryzysowy, to właśnie ten: frank szwajcarski umocnił się do najwyższego poziomu wobec euro od lat, a EUR/CHF spadł w poniedziałek do 0,9113. Szwajcarski Bank Narodowy odpowiedział, że jest “bardziej skłonny” do interwencji na rynku walutowym. Rynek swapów overnight na CHF wycenia teraz stopę jednomiesięczną za rok na minus 12 punktów bazowych. ING spodziewa się, że może to się pogłębić do minus 25 punktów bazowych, jeśli presja kupna na franka utrzyma się.
Ujemne stopy w Szwajcarii. W marcu 2026 roku. Ostatnio SNB sięgnął po ten instrument podczas kryzysu strefy euro i na początku pandemii. Sam fakt, że traderzy w ogóle o tym dyskutują, mówi ci, że zakłócenie w Cieśninie Hormuz jest wyceniane jako zjawisko o dłuższym horyzoncie, a nie weekendowy strach, który wygasa do czwartku.
Trzy wiatry w żagle dolara
ING zidentyfikował trzy kanały napędzające siłę dolara i żaden z nich nie zniknie szybko. Pierwszy to niezależność energetyczna USA. Ameryka produkuje więcej ropy niż jakikolwiek inny kraj na świecie. Zakłócenie dostaw w Zatoce Perskiej uderza w USA znacznie słabiej niż w Europę czy Japonię. Ta asymetria jest najpotężniejszą siłą na rynku walutowym w tej chwili.
Drugi kanał to przeszacowanie ścieżki Fed. Przed nalotami rynek w pełni wyceniał obniżkę stóp w lipcu i trzy 25-punktowe redukcje do końca roku. Teraz pierwsza obniżka przesunęła się na wrzesień, a łączna liczba spadła do dwóch. Goldman Sachs prognozuje, że CPI w USA może sięgnąć 2,7% w maju w scenariuszu bazowym lub 3%, jeśli szok naftowy się utrzyma — poziom, przy którym jakiekolwiek krótkoterminowe luzowanie byłoby politycznie i ekonomicznie trudne dla Fed. Grudniowy odczyt bazowego PCE wyniósł już 3%, a wstępny szacunek Goldman za styczeń sugeruje, że mógł jeszcze wzrosnąć.
Trzeci to zwykłe pozycjonowanie. Rynki były mocno krótkie na dolarze i długie na wszystkim innym — walutach rynków wschodzących, euro, europejskich akcjach, surowcach. Marc Chandler z Bannockburn Global Forex podsumował nastroje: “Finał jest niejasny.” A gdy finał jest niejasny, trzyma się walutę rezerwową.
Funt i dolar australijski: straty uboczne
GBP/USD spadł we wtorek do 1,3300 — najniżej od trzech miesięcy — kontynuując przecenę zapoczątkowaną przez pogarszający się rynek pracy w Wielkiej Brytanii. UK, podobnie jak strefa euro, importuje większość energii. Rosnące ceny ropy i gazu bezpośrednio przekładają się na koszty gospodarstw domowych i kalkulacje stóp Banku Anglii. Rynek przesuwa się w kierunku scenariusza “wyższe stopy na dłużej” w wykonaniu BoE, co teoretycznie powinno wspierać funta, ale w praktyce tylko pogłębia ryzyko stagflacji. Funt był kruchy jeszcze przed tym wszystkim.
Dolar australijski okazał się najsłabszą główną walutą podczas środowej sesji azjatyckiej, mimo publikacji danych o PKB lepszych od oczekiwań — 0,8% kwartalnego wzrostu wobec konsensusu 0,6%. Rynek to zignorował. W trybie risk-off dane nie mają znaczenia, gdy wojna przewyceniania globalne koszty energii. AUD/JPY — klasyczny barometr apetytu na ryzyko na rynku walutowym — jest w swobodnym spadku.
Złoto się załamało. I to jest najdziwniejsza część.
Uwaga — jest coś, co powinno niepokoić każdego, kto stosuje jakikolwiek framework międzyrynkowy. Złoto, które w zeszłym tygodniu chwilowo dotknęło 5400 USD, we wtorek doświadczyło ostrej likwidacji pozycji — spadło poniżej 5000 USD, po czym odbiło powyżej 5100 USD. Podczas podręcznikowego kryzysu geopolitycznego złoto powinno rosnąć. Nie wzrosło. Grawitacyjna siła dolara — wzmocniona przez rosnące rentowności obligacji skarbowych i przeszacowanie łagodzenia Fed — okazała się wystarczająca, by pokonać jeden z najbardziej instynktownych ruchów w świecie finansów.
Mechanizmem transmisji są rentowności obligacji skarbowych. Dziesięciolatki wystrzeliły do 4,11%, gdy obawy o inflację napędzaną cenami energii zderzyły się z rzeczywistością, że Fed nie może obniżać stóp w warunkach szoku naftowego. Wyższe rentowności oznaczają wyższy koszt alternatywny trzymania złota, a gdy jednocześnie rośnie dolar, zaciskanie jest bezlitosne. To ta sama dynamika, która zmiażdżyła złoto w pierwszych miesiącach kryzysu energetycznego 2022 roku po inwazji Rosji na Ukrainę, zanim później się odbiło. Czy ten schemat się powtórzy, zależy wyłącznie od jednej zmiennej: jak długo Cieśnina pozostanie zamknięta.
Paradoks, którego nikt nie powie na głos
Stany Zjednoczone przeprowadziły naloty, które wywołały ten kryzys. Ich waluta jest największym beneficjentem. Kraje najciężej karane na rynkach walutowych — strefa euro, Japonia, Wielka Brytania, Australia — to amerykańscy sojusznicy. Kraje z nadwyżkami energetycznymi, które mogłyby liczyć na wsparcie kursowe — Arabia Saudyjska, ZEA, Kuwejt — to te same, w których Iran prowadzi uderzenia odwetowe na amerykańskie bazy w Zatoce.
Trump we wtorek zaproponował ubezpieczenie tankowców i eskorty marynarki wojennej przez Cieśninę, a S&P 500 odrobił około 1,5% od dołka intraday na tym nagłówku. Ale ta stabilizacja nie przeniosła się na rynki azjatyckie i europejskie. KOSPI spadł w środę o 12%. Benchmark Dubaju stracił niemal 5%. Wojna jest — w kategoriach walutowych — zdarzeniem pozytywnym dla dolara. I może nim pozostać przez tygodnie lub miesiące. Strukturalne założenie Goldman o słabszym dolarze do końca roku wymaga szybkiego zakończenia konfliktu i spadku ropy poniżej 70 USD. Żadne z tych założeń nie jest pewne.
Scenariusz z 2022 roku się powtarza: szok energetyczny, skok inflacji, paraliż EBC, spadek euro. Jedyne pytanie brzmi, czy ten rozdział zakończy się szybciej — czy gorzej.
