Reading time: 10 min
Gospodarka USA straciła w lutym 92 000 miejsc pracy — niemal dwukrotnie więcej, niż oczekiwali ekonomiści. Płace wzrosły o 3,8% rok do roku, najszybciej od miesięcy. OECD prognozuje inflację w USA na poziomie 4,2% w 2026 roku. Ropa podrożała o 55% w samym marcu. Federal Reserve utrzymał stopy na poziomie 3,50–3,75% na marcowym posiedzeniu i nie przedstawił żadnych wskazówek co do dalszych kroków. Nie może obniżyć, bo inflacja przyspiesza. Nie może podnieść, bo rynek pracy się kurczy. A kolejny raport o zatrudnieniu ukazuje się w Wielki Piątek, 4 kwietnia, kiedy rynki są zamknięte — dzień przed upływem ultimatum Trumpa wobec irańskiej infrastruktury energetycznej w niedzielę wieczorem. Wszystkie informacje z tego weekendu zostaną wycenione w jednym momencie: na poniedziałkowym otwarciu.
Dane, które złamały podwójny mandat
Bureau of Labor Statistics poinformowało, że amerykańska gospodarka straciła w lutym 2026 roku 92 000 etatów pozarolniczych — to piąty spadek zatrudnienia w ciągu dziewięciu miesięcy. Konsensus rynkowy wskazywał na utratę ok. 50 000 miejsc pracy. Rozczarowanie wynikało z kontynuacji redukcji federalnych kadr związanych z DOGE, strajku Kaiser Permanente, który usunął z list płac ok. 30 000 pracowników służby zdrowia, oraz ogólnej słabości w sektorach rozrywki, hotelarstwa i handlu detalicznego. Stopa bezrobocia, ostatnio raportowana na poziomie 4,4% w grudniu 2025 (październikowych danych nigdy nie opracowano z powodu zamknięcia administracji rządowej), systematycznie rosła od połowy 2025 roku, gdy wynosiła 4,1%.
Po drugiej stronie mandatu Fed inflacja podąża w złym kierunku. Bazowy PCE — preferowana miara Fed — utrzymywał się na poziomie 2,8% do końca 2025 roku według danych Bureau of Economic Analysis. Model DSGE nowojorskiego Fed, zaktualizowany w marcu 2026, podniósł prognozę bieżącą inflacji za I kwartał 2026 o niemal pół punktu procentowego w stosunku do grudniowej projekcji, przypisując odchylenie szokom kosztowym, które „mogą odzwierciedlać efekty ceł”. Wzrost średnich godzinowych zarobków o 3,8%, raportowany przez BLS w lutowym raporcie o zatrudnieniu, znacząco przekracza tempo spójne z 2-procentowym celem inflacyjnym Fed. Ceny ropy, które przekładają się na inflację ogólną poprzez benzynę, olej napędowy, opałowy i koszty transportu, wzrosły o 55% w samym marcu po zamknięciu Cieśniny Ormuz, jak podał CNBC. Brent dotknął 120 USD i spadł do 86 USD w jednej sesji na fałszywej plotce o zawieszeniu broni, a zamknął się powyżej 100 USD po raz pierwszy od sierpnia 2022 dwa tygodnie po wybuchu wojny. Szok energetyczny to nie jednorazowe zdarzenie — to trwała zmiana wyceny globalnych kosztów paliw.
Oto konfiguracja, którą podręczniki polityki pieniężnej nazywają pułapką stagflacyjną. Inflacja jest zbyt wysoka, by obniżać stopy. Rynek pracy zbyt słaby, by je podnosić. Fed tkwi w miejscu. Narzędzie CME FedWatch pokazuje teraz ponad 50-procentowe prawdopodobieństwo podwyżki stóp na jednym z przyszłych posiedzeń — to pierwszy raz, gdy oczekiwania na podwyżkę przewyższyły oczekiwania na obniżkę od zakończenia cyklu zacieśniania, jak podał Techi.com, powołując się na dane CME. Jednocześnie główny ekonomista LPL Financial zauważył, że jeśli rynek pracy pogorszy się szybciej niż oczekiwano, decydenci mogą obniżyć stopy już na posiedzeniu 29 kwietnia. Dwa najbardziej prawdopodobne scenariusze, według wycen rynkowych, są diametralnie przeciwne. To nie rynek wyrażający przekonanie — to rynek wyrażający zagubienie.
PKB pękło, zanim jeszcze zaczęła się wojna
Bureau of Economic Analysis podało, że realny PKB wzrósł w IV kwartale 2025 roku w tempie annualizowanym 0,7%, zgodnie z drugim szacunkiem opublikowanym 25 marca. To spowolnienie z 4,4% w III kwartale i 3,8% w II kwartale. Spadek o 3,7 punktu procentowego między III a IV kwartałem to jedno z najgwałtowniejszych jednokwartalnych wyhamowań w najnowszej historii — i nastąpiło w całości przed wybuchem wojny z Iranem 28 lutego.
Część słabości IV kwartału miała charakter techniczny. Firmy przyspieszyły import w I kwartale 2025, wyprzedzając zapowiadane podwyżki ceł, jak wynika z analizy Center for Commercial Agriculture na Purdue University. Import skoczył o 38% w tempie annualizowanym w I kwartale, po czym załamał się o 29% w II kwartale. Cykl zapasów towarzyszący temu przyspieszeniu sztucznie zawyżył PKB za I i III kwartał, a następnie obniżył wynik IV kwartału, gdy zapasy były zużywane zamiast uzupełniane. Model DSGE nowojorskiego Fed przypisuje resztkową siłę wzrostu w III kwartale i na początku 2026 roku przede wszystkim inwestycjom związanym ze sztuczną inteligencją, opisując je jako szoki „krańcowej efektywności inwestycji”, które obecnie słabną.
Prognoza ekonomiczna Deloitte na I kwartał 2026, opublikowana 27 marca, zakłada wzrost PKB za cały 2026 rok na poziomie 2,2%, podkreślając, że „silny wzrost pod koniec 2025 roku wywiera presję wzrostową na dynamikę” poprzez efekty bazy. Goldman Sachs w grudniowej prognozie na 2025 rok szacował wzrost na 2,6% w 2026. Model DSGE nowojorskiego Fed jest mniej optymistyczny — prognozuje zaledwie 1,0% na 2026 rok, co stanowi obniżkę wobec grudniowej projekcji, choć korektę w górę względem jeszcze słabszego wcześniejszego szacunku. Model ten szacuje prawdopodobieństwo recesji — definiowanej jako czterokwartalny wzrost poniżej minus 1,0% — na 35,8%.
Żadna z tych prognoz nie uwzględnia w pełni wpływu ropy po 115 USD za baryłkę. Zamknięcie Ormuzu usunęło z rynku 6,7 mln baryłek dziennie, a szok energetyczny bezpośrednio uderza w ceny konsumenckie, koszty transportu i marże firm. Odczyt PKB za I kwartał 2026, gdy zostanie opublikowany przez BEA, będzie pierwszym odzwierciedlającym pełny wpływ wojny na aktywność gospodarczą. Jeśli zejdzie poniżej 1%, narracja o stagflacji przeniesie się z komentarzy analityków do oficjalnych danych.
Czynnik AI: wzrost bez miejsc pracy
Tradycyjna zależność między wzrostem PKB a zatrudnieniem — w której ekspansja gospodarcza tworzy miejsca pracy, a kurczenie się gospodarki je niszczy — najwyraźniej się rozpada. Badanie Resume.org wykazało, że 58% amerykańskich firm planuje zwolnienia w 2026 roku, a 37% zamierza zastąpić te stanowiska sztuczną inteligencją do końca roku. Główny ekonomista RSM Joe Brusuelas opisał obecne otoczenie jako dynamikę „mało zatrudniaj, więcej zwalniaj” — firmy nie tylko redukują etaty w reakcji na słaby popyt, ale aktywnie inwestują w infrastrukturę AI, jednocześnie pozbywając się pracowników, nawet gdy przychody pozostają stabilne.
Ta strukturalna zmiana jest widoczna w danych. BLS raportowało średni przyrost zatrudnienia na poziomie ok. 50 000 miesięcznie w drugiej połowie 2025 roku — znacznie poniżej średniej ok. 180 000 miesięcznie sprzed eskalacji celnej. Goldman Sachs prognozuje, że wzrost zatrudnienia może się podwoić do 70 000 miesięcznie w 2026 roku, ale nawet ten optymistyczny scenariusz oznacza dynamikę zatrudnienia o ponad połowę niższą niż przed wojnami celnymi. Stopa bezrobocia, według analizy Purdue, wymaga ok. 2,4% wzrostu PKB, aby się ustabilizować. Przy prognozowanym przez nowojorski Fed wzroście 1,0% bezrobocie powinno rosnąć. Przy prognozowanych przez Goldman Sachs 2,6% mogłoby się utrzymać. Rozstrzał możliwych wyników jest na tyle szeroki, że Fed nie jest w stanie dojść do pewnej decyzji na podstawie modeli.
Cykl inwestycji w AI to powód, dla którego PKB może rosnąć, gdy zatrudnienie spada. Rekordowy popyt na GPU Nvidia, rozpowszechnienie korporacyjnych narzędzi AI i szybka adopcja agentów AI w obsłudze klienta, programowaniu, analizie danych i tworzeniu treści pozwalają firmom zwiększać wydajność na pracownika bez zwiększania liczby pracowników. Model DSGE nowojorskiego Fed wprost przypisuje niedawną odporność PKB szokom inwestycyjnym, które wiąże z wydatkami na AI. Jednak wzrost napędzany inwestycjami nie generuje wydatków konsumenckich, które podtrzymują całą gospodarkę. Pracownicy zwolnieni i zastąpieni przez AI nie wydają swoich dawnych pensji na towary i usługi. Zysk produktywnościowy trafia do kapitału, nie do pracy. Jeśli ta dynamika się utrzyma, Stany Zjednoczone mogą wchodzić w okres, w którym PKB pozostaje na plusie, ale rynek pracy i tak się pogarsza — to forma stagflacji, do której framework Fed po prostu nie jest przystosowany.
Wielki Piątek, 4 kwietnia: luka w ciemno
Marcowy raport o sytuacji na rynku pracy (Employment Situation) zostanie opublikowany przez Bureau of Labor Statistics w piątek 4 kwietnia o 8:30 czasu wschodniego. Giełda będzie zamknięta z okazji Wielkiego Piątku. Rynek obligacji zamknie się wcześniej. Nie będzie sesji na amerykańskim rynku akcji, na której można by zareagować na dane. Konsensus ekonomistów FactSet zakłada wzrost zatrudnienia pozarolniczego o 57 000 — skromne odbicie po lutowym spadku o 92 000, ale wciąż znacznie poniżej średniej sprzed eskalacji celnej.
Strajk Kaiser Permanente, który zaniżył lutowe dane, został rozwiązany, a ok. 30 000 pracowników powinno wrócić na listy płac w marcowym odczycie. Sam ten efekt może odpowiadać za ponad połowę oczekiwanego wzrostu. Zatrudnienie w sektorze rządowym pozostaje niewiadomą: zwolnienia federalne napędzane przez DOGE trwają, a ich tempo zmienia się z miesiąca na miesiąc. Dalsze redukcje w administracji publicznej mogą zniwelować zyski w sektorze prywatnym i wyprodukować kolejny ujemny nagłówek.
Ryzyko luki cenowej nie ogranicza się do samego raportu o zatrudnieniu. Deadline Trumpa na uderzenia w irańską infrastrukturę energetyczną, o którym informowały CBS News i NPR, upływa w niedzielę 6 kwietnia o 20:00 czasu wschodniego. Jeśli termin minie bez porozumienia i bez przedłużenia, rynek w poniedziałek rano zmierzy się z dwoma katalizatorami jednocześnie: danymi o zatrudnieniu (opublikowanymi w piątek, ale niewycenionymi) oraz decyzją Trumpa w sprawie irańskiej sieci energetycznej (podjętą w niedzielę wieczorem, również niewycenioną). S&P 500 odnotował już najgorszą sesję tego roku na nagłówkach o wojnie z Iranem. Poniedziałek 7 kwietnia może otworzyć się z najszerszą luką na kontraktach terminowych od czasów pandemii.
Ostatni raz, gdy ważna publikacja danych zbiegła się z geopolitycznym deadline’em w trakcie świątecznego weekendu, był marzec 2020, kiedy lockdown covidowy rozpoczął się podczas weekendu, a poniedziałkowe otwarcie przyniosło spadek S&P 500 o 12%. Obecna konfiguracja jest inna, ale mechanizm ten sam: informacje kumulują się, gdy rynki są zamknięte, a wszystko zostaje wycenione w jednym chaotycznym otwarciu. Dla zarządzających portfelami praktyczne pytanie brzmi: czy zredukować ekspozycję przed czwartkowym zamknięciem, czy zaakceptować ryzyko luki. Dla Fed pytanie brzmi: czy słaby raport o zatrudnieniu w piątek zmienia kalkulację przed posiedzeniem 29 kwietnia — i czy eskalacja wobec Iranu w niedzielę zmienia ją jeszcze bardziej.
Kwietniowe posiedzenie Fed: paraliż jako polityka
Federal Open Market Committee zbiera się 29–30 kwietnia. Do tego czasu komitet będzie dysponował marcowym raportem o zatrudnieniu, marcowym CPI (zaplanowanym na 10 kwietnia), marcowym PCE (zaplanowanym na koniec kwietnia) oraz jaśniejszym obrazem tego, czy wojna z Iranem deeskaluje, czy się rozszerza. Pytanie brzmi, co te dane mogą powiedzieć Fed, czego jeszcze nie wie.
Dane inflacyjne niemal na pewno pokażą przyspieszenie. Marcowy skok cen ropy o 55% zacznie przenikać do ogólnego CPI przez komponent benzyny i energii w odczytach za marzec i kwiecień. Inflacja bazowa, która nie uwzględnia żywności i energii, również może wzrosnąć, jeśli firmy przerzucą wyższe koszty transportu i surowców na ceny konsumenckie. Prognoza Deloitte zakłada, że podwyższone ceny energii będą napędzać inflację co najmniej do III kwartału 2026, zanim potencjalnie zaczną słabnąć. Projekcja OECD na poziomie 4,2% inflacji w USA na 2026 rok to najwyższa wśród głównych prognostów i odzwierciedla pełny wpływ zarówno ceł, jak i szoku energetycznego.
Dane o zatrudnieniu, w zależności od marcowego wyniku, albo potwierdzą, albo podważą lutowy szok. Jeśli marzec wypadnie blisko konsensusu na poziomie +57 000, narracja będzie taka, że luty był jednorazowym zniekształceniem spowodowanym strajkiem Kaisera i kalendarzem DOGE. Jeśli marzec znów będzie ujemny, narracja przesunie się w stronę strukturalnej słabości, której Fed nie może ignorować. Różnica między tymi dwoma scenariuszami to ok. 150 000 miejsc pracy — co mieści się w normalnym zakresie błędu prognozy dla tego raportu. Fed będzie prowadził politykę na podstawie danych, które mogą pójść w dowolną stronę.
W praktyce najbardziej prawdopodobnym wynikiem kwietniowego posiedzenia jest brak zmian. Fed utrzyma stopy na poziomie 3,50–3,75%, wyda komunikat potwierdzający podwyższoną inflację i „ewoluujące warunki na rynku pracy” oraz odłoży jakikolwiek sygnał kierunkowy do czerwcowego posiedzenia, kiedy będzie dostępnych więcej danych. Tak wygląda paraliż przebrany za cierpliwość. Fed nie potrafi wyjaśnić, dlaczego nie robi nic, ponieważ szczera odpowiedź brzmi: nie wie, co robić. Podwójny mandat ciągnie w dwóch kierunkach z równą siłą, wojna wprowadziła egzogeniczny szok inflacyjny, którego polityka monetarna nie jest w stanie zaadresować, a napędzana przez AI zmiana strukturalna na rynku pracy to zjawisko, do którego modele Fed nie zostały zbudowane.
Cztery banki centralne zamroziły stopy w tym samym tygodniu w marcu. Fed był jednym z nich. ECB kolejnym. Wzorzec jest globalny: banki centralne wchodziły w 2026 rok z oczekiwaniem obniżek. Wojna zamieniła te oczekiwania w pułapkę. A z pułapki nie ma wyjścia, dopóki albo inflacja nie spadnie (co wymaga zakończenia wojny i obniżki cen ropy), albo rynek pracy nie załamie się (co wymaga recesji, której nikt nie chce wywołać). Dopóki żaden z tych warunków nie zostanie spełniony, Fed czeka. Rynki nienawidzą czekania. A weekend od 4 do 7 kwietnia przetestuje, ile czekania są w stanie wytrzymać.
