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La Reserve Bank of India a maintenu son taux directeur de prise en pension à 5,25 % le 8 avril 2026 — deuxième pause consécutive décidée par le comité de politique monétaire (MPC) du gouverneur Sanjay Malhotra, après 125 points de base de baisses cumulées entre février 2025 et décembre. Cette décision unanime, annoncée à l’issue de la soixantième réunion du MPC, est intervenue à quelques heures d’un cessez-le-feu entre les États-Unis et l’Iran qui a fait plonger le Brent de seize pour cent en une seule séance. Les prévisions sur lesquelles s’appuyait la décision, bouclées avant cette annonce, partaient du scénario inverse.
Ce communiqué reflète donc le contexte de sa rédaction, non celui de sa publication. Selon la déclaration de politique monétaire de la RBI, les six membres du MPC (le gouverneur Malhotra, la sous-gouverneure Poonam Gupta, le directeur exécutif Indranil Bhattacharyya, le Dr Nagesh Kumar, Saugata Bhattacharya et le professeur Ram Singh) ont voté le maintien du taux repo à 5,25 % ainsi que la posture neutre adoptée en février. Le taux de la facilité de dépôt permanente a été conservé à 5,00 %, et celui de la facilité de prêt marginal à 5,50 %. Reuters et CNBC ont relevé que le comité citait explicitement les perturbations de l’approvisionnement dans le détroit d’Ormuz comme un frein structurel à la production pour l’exercice s’achevant en mars 2027 — un langage déjà caduc à la clôture des marchés.
La trajectoire d’inflation et sa composante énergétique
La révision la plus marquante concerne les prévisions d’inflation. La RBI a relevé sa projection d’inflation des prix à la consommation pour l’exercice 2027 à 4,6 %, avec un pic à 5,2 % au troisième trimestre avant un reflux à 4,7 % au quatrième. Les chiffres trimestriels débutent à 4,0 %, passent à 4,4 %, puis montent encore. Il s’agit d’une révision haussière significative par rapport au scénario de base d’avant le conflit, qui situe l’inflation dans la moitié supérieure de la bande de tolérance de 2 à 6 % — bande que le gouvernement indien a d’ailleurs reconduite pour une nouvelle période de cinq ans à compter du 1er avril 2026, en vertu de l’article 45-ZA de la loi amendée sur la RBI.
Les données sous-jacentes restent modérées. L’IPC global de janvier est ressorti à 2,75 %, celui de février à 3,21 %, tous deux confortablement en deçà de la cible de 4 %. « Hors métaux précieux, l’inflation sous-jacente est encore plus basse, ce qui laisse penser que les pressions inflationnistes de fond devraient rester contenues », a déclaré le gouverneur Malhotra dans son communiqué. « Les risques sont orientés à la hausse. » Le mécanisme auquel pensait le comité est la transmission des prix d’un panier de brut indien ayant atteint un sommet méthodologiquement ajusté de 157,04 $ le 23 mars, et qui s’échangeait encore au-dessus de 120 $ le baril lorsque le MPC a arrêté ses chiffres, selon les données du Petroleum Planning and Analysis Cell.
Le point de tension sur la devise
C’est sur la roupie que l’équation se corse. Le 30 mars, la devise indienne a touché un plus bas historique intraday de 95,22 contre le dollar, après une ouverture à 93,62 et une chute de 160 paise dans la séance, selon Bloomberg et les données interbancaires locales. La veille, la clôture s’était déjà établie à 94,85, elle-même un record. Le rendement des obligations souveraines à dix ans a franchi les 6,8 %, contre environ 6,6 % dans les semaines précédant le conflit, intégrant à la fois le risque inflationniste et les implications budgétaires d’un choc prolongé sur les matières premières.
Le positionnement des analystes autour de ces niveaux était prudent. Anubhuti Sahay, responsable de la recherche économique sur l’Inde chez Standard Chartered Bank, a déclaré à CNBC le 8 avril que l’inflation n’atteindrait probablement pas 6 %, même dans un scénario de conflit prolongé, mais que « les risques baissiers sur la croissance sont plus significatifs ». Elle a ajouté que, dans un contexte de « pression considérable sur la roupie » combinée à des politiques restrictives d’autres banques centrales, la RBI pourrait recourir aux taux directeurs pour gérer le risque du secteur extérieur. Anindya Banerjee, de Kotak Securities, a identifié la zone 92,5-93 comme support structurel pour l’USD/INR et 95-96 comme résistance clé — un niveau déjà testé. Kunal Sodhani, directeur de la trésorerie chez Shinhan Bank, a expliqué au Business Standard qu’une politique restrictive prolongée de la Fed drainait les capitaux vers les actifs américains, exposant structurellement les devises émergentes.
L’exposition du compte courant
La balance extérieure constitue le canal de transmission. La balance des paiements de l’Inde a enregistré un déficit de 24,4 milliards de dollars sur les trois premiers trimestres de l’exercice 2026, selon le Business Standard, et s’oriente vers un déficit sur deux exercices consécutifs — une configuration inédite pour l’économie indienne. Les investisseurs de portefeuille étrangers ont vendu pour 1 070 milliards de roupies d’actions indiennes depuis le début de l’année civile 2026 jusqu’à fin mars, d’après les données du NSDL, tandis que les importations d’or ont bondi d’environ 349 % en janvier, générant des sorties de capitaux supplémentaires en dollars. Les importations de marchandises sur les deux premiers mois de 2026 ont affiché une croissance de plus de 22 % en glissement annuel, selon le gouverneur Malhotra.
La sensibilité est mécanique. Selon les estimations d’ICRA, citées dans sa note sur le secteur extérieur pour l’exercice 2026, chaque hausse de 10 dollars par baril du brut alourdit la facture annuelle d’importations de l’Inde de 13 à 14 milliards de dollars et creuse le déficit courant d’environ 0,3 % du PIB. Aditi Nayar, économiste en chef chez ICRA, a évalué le déficit courant de base pour l’exercice 2026 à environ 1,1 % du PIB, avec un scénario extrême à 1,5 % qu’elle considère encore gérable. Rajani Sinha, économiste en chef chez CARE Ratings, a indiqué fin mars aux journalistes que si le panier de brut indien se maintenait entre 100 et 120 dollars, la croissance du PIB pour l’exercice 2027 pourrait décélérer jusqu’à 40 points de base. La propre révision de la RBI (à 6,9 % contre une trajectoire d’avant-conflit plus proche de 7,3 %) se situe en plein dans cette fourchette. Les réserves de change, à 696,1 milliards de dollars au 3 avril selon le gouverneur Malhotra, offrent un amortisseur — mais pas une immunité.
Le cadre comparatif régional
La décision de la RBI s’inscrit dans une séquence de politique monétaire plus large en Asie. La Banque asiatique de développement, dans ses Perspectives économiques de l’Asie publiées le 10 avril, a abaissé sa projection de croissance agrégée pour l’Asie en développement à 5,1 % pour 2026 comme pour 2027, contre 5,4 % en 2025. La Banque mondiale, dans sa mise à jour pour l’Asie de l’Est et le Pacifique publiée le 8 avril, a réduit sa prévision de croissance 2026 pour la région de 5,0 % à 4,2 %, et celle de l’Asie du Sud de 7,0 % à 6,3 %. Les deux institutions ont désigné le choc énergétique lié à Ormuz comme facteur déclencheur immédiat. La pause de la RBI prolonge ainsi une dynamique amorcée en mars, lorsque quatre banques centrales avaient gelé leurs taux en quarante-huit heures durant la troisième semaine du conflit, signalant que le cycle d’assouplissement lui-même était devenu une victime collatérale du choc.
La comparaison avec les analyses précédentes est éclairante. L’Asie en développement abordait ce cycle avec des marges de manœuvre étroites. Les gouvernements asiatiques sont passés du débat sur les prix du pétrole au rationnement du carburant en quelques semaines, et les vingt jours de réserves de carburant du Vietnam et la dépendance à 96 % des Philippines envers le Golfe illustraient à quel point la marge était ténue avant même que le choc ne survienne. Le Japon, ayant épuisé en trois semaines son allocation initiale de 400 millions de barils de l’Agence internationale de l’énergie, a demandé des libérations supplémentaires. L’Inde, troisième consommateur mondial de pétrole avec une dépendance aux importations d’environ 88 % selon le Petroleum Planning and Analysis Cell, n’était jamais en mesure de rester à l’écart de ce repricing.
Ce que le cessez-le-feu change — et ce qu’il ne change pas
Le cessez-le-feu annoncé le matin même de la décision de la RBI a modifié la trajectoire des prix sans modifier l’équation de politique monétaire. L’effondrement de seize pour cent du Brent en une seule séance nocturne a effacé environ un quart de la prime de risque accumulée depuis le 28 février. La déclaration de Téhéran selon laquelle le passage sûr par Ormuz était « possible » pour les deux semaines suivantes comportait une précision que les marchés ont interprétée comme conditionnelle plutôt que permanente. Les prévisions du MPC, élaborées à partir de données et non de gros titres, feront l’objet d’un premier véritable test lorsque le comité se réunira à nouveau du 3 au 5 juin.
Le retour à l’assouplissement dépend de trois variables. D’abord, la capacité de la roupie à retracer depuis ses extrêmes de mars vers la zone des 93 identifiée par Kotak Securities comme support. Ensuite, le retournement des flux de portefeuille étrangers, actuellement négatifs, vers la neutralité — un renversement qui accuse généralement un retard d’un trimestre par rapport à la stabilisation du taux de change. Enfin, le maintien de l’inflation sous-jacente à un niveau modéré à mesure que l’effet de transmission énergétique s’estompe. La formulation du gouverneur Malhotra le 8 avril (« le MPC a voté le maintien du taux directeur tout en restant vigilant, surveillant étroitement les informations entrantes et évaluant l’équilibre des risques ») suggère que le comité considère la réunion de juin comme déterminante, ce que celle d’avril n’était pas.
Le signal de politique monétaire dépasse toutefois les frontières de Mumbai. Le cadre de la RBI — mandat d’inflation quinquennal révisé intact, cycle d’assouplissement modéré interrompu mais non abandonné — servira de référence aux banques centrales des marchés émergents confrontées au même arbitrage entre défense de la devise et soutien à la croissance. Que la pause d’avril se révèle clairvoyante ou prématurée, comme lors de la précédente séquence de réunions de banques centrales restées sans réponse coordonnée sur le pétrole, la décision de juin sera le premier signal clair quant à savoir si la prime d’Ormuz constituait un épisode conjoncturel ou un repricing structurel — et la réponse du MPC donnera le la pour toutes les autorités monétaires émergentes qui continuent de considérer le cadre indien comme un modèle.
