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金曜日、Brentは$105.33で引け、週間で約16%の上昇を記録しました。金は$4,720を割り込み、ドルは98.5で推移。そしてイランの外相が退去したわずか1時間後、トランプはイスラマバードへの外交使節団の派遣を全面的に中止しました。
米イラン和平協議の第2ラウンドは、単に失敗したのではありません。そもそも開催されなかったのです。イランのアラグチ外相は金曜日にイスラマバードへ飛び、パキスタンのシャバズ・シャリフ首相およびアシム・ムニル陸軍元帥と会談し、イラン外務省が「見解」と呼ぶものを伝達して立ち去りました。米国の交渉担当者との会合はなし。正式な提案の交換もなし。仲介者への表敬訪問の後、アラグチが「タイムリーなツアー」と呼ぶイスラマバード、オマーン、モスクワ歴訪の次の目的地マスカットへ向かっただけです（NPRおよびBloomberg報道）。
ホワイトハウスはその数時間前、特使のスティーブ・ウィトコフとジャレッド・クシュナーが土曜日にパキスタンへ飛び直接協議に臨むと発表していました。しかしトランプが急遽中止を決定。CNBCによると、Truth Socialでの説明はこうでした——フライトが長すぎる、作業量が多すぎる、イラン指導部は分裂しすぎていて交渉の相手にならない。「誰が責任者なのか、彼ら自身も含めて誰もわかっていない」と書き、「カードは全てこちらにある。向こうにはない！話したいなら電話すればいいだけだ」と続けました。
トランプ自身が記者団に語ったところによると、中止発表から10分以内にイランが修正案を提出。トランプはそれを「前回よりかなり良い」が「まだ不十分」と評しました。こうして現在、米国はテーブルに向かう気がなく、イランはテーブルに着く気がなく、双方がパキスタンの仲介者を通じて提案をやり取りしている状況です。その間もホルムズ海峡は封鎖されたまま、Brentは3月の最初の停戦崩壊以来繰り返してきた激しいボラティリティのパターンを描き続けています。
誰も語らない「$25の乖離」
今週の本当のストーリーは、ヘッドラインの価格ではありません。市場構造です。米エネルギー情報局（EIA）が金曜日に発表した分析によると、Dated Brentのスポット価格は4月初旬、Brent先物の期近限月に対して$25超のプレミアムに達しました。これは通常のバックワーデーションではありません。通常なら1〜2ドル程度です。スポットと先物の間に$25のスプレッドが生じているということは、現物市場が「今日、目の前の需要を満たすバレルが足りない」と悲鳴を上げているのです。
EIAの説明は明快です——買い手がホルムズ海峡を通過するはずだった途絶した出荷分の代替として、現物の確保に奔走しており、その切迫感が先物よりもスポット価格にはるかに激しく反映されている、と。EBC Financial GroupによるICEデータの分析では、4月7日にDated Brentは1バレル$144.42という記録的水準に達し、期近先物は$109.27付近で取引されていました。$35のギャップです。現物市場と紙の市場は同じ戦争を見ながら、それがどれだけ続くかについて全く異なる結論に達しているのです。
ポジショニングの観点でこれが重要なのは、リテールや機関投資家のエクスポージャーの大半が先物のストリップに集中しているからです。ICEデータ（EBC引用）によれば、6月限Brentは$109.11、7月限は$99.25、12月限は$79.92。フォワードカーブは年末までに原油が$80を下回ると織り込んでいます。一方、スポット市場は4月7日に$144を付け、現在の水準でも先物に対するプレミアムは歴史的に見て極端な水準のままです。先物を取引しているなら、紛争の解決に賭けていることになります。現物を買っているなら、すでに解決を諦めているということです。
EIAの実際の見通し
EIAが今月初めに発表した4月の短期エネルギー見通し（STEO）は、Brentが2026年第2四半期に$115でピークを打ち、その後、生産の停止が徐々に解消されるに伴い軟化すると予測しています。基本シナリオでは、紛争は4月を超えて長期化せず、ホルムズ海峡の通航は段階的に再開するものの、紛争前の水準に戻るのは2026年後半と想定。このシナリオ下では、2027年のBrent平均価格は$76です。
2週間前なら妥当に見えた前提です。今日ではそうとは言い難い。CBS Newsの報道によれば、イスラマバードでの第1ラウンドは3セッション・21時間に及び、ヴァンス副大統領率いる300人の米国代表団が、ガリバフ国会議長率いるイランの70人チームと対峙しました。成果はゼロ。アラグチは事後に「MoUまであと一歩だった」と主張し、米国がゴールポストを動かしたと非難しました。現在、第2ラウンドの日程すら決まっていません。トランプは電話で十分だと言い、アラグチはモスクワへ向かっています。
EIAはまた、推定生産停止量が3月に日量750万バレルに達し、4月には910万バレルに拡大したとSTEOレポートで指摘しています。Brent-WTIスプレッドは3月に$12まで拡大しました。これはBrentが海上輸送の途絶により大きく影響を受ける一方、米国内の在庫は平均を上回る水準を維持しているためで、3月に発表されたSPR放出とジョーンズ法の適用免除が緩衝材となっています。
金の下落した一週間
Kitcoによると、金は週末時点で約$4,718/オンスで取引を終え、週間で2%超の下落を記録。5週連続の上昇後、初めての週間下落となりました。今週初めの分析で指摘した矛盾は依然として有効です——地政学リスクを考えれば金はラリーすべきですが、ドルの上昇には勝てない。Trading Economicsによれば、DXYは週間で約0.7%上昇し、利下げ期待の後退が続いています。
UBSのアナリスト、ジョヴァンニ・スタウノヴォは金曜日のコメンタリーで端的にこう整理しました——原油価格の上昇に加え、金利上昇期待、ドル高、債券利回りの上昇が、利回りを生まない金地金に持続的な圧力をかけている、と。10年物米国債利回りは今週1.6%上昇し、債券に対する金の相対的魅力は低下しました。RJO FuturesのアナリストDaniel Pavilonisは金曜日のコメンタリーで、金市場は今や「完全にニュースに振り回されている」状態で、イスラマバードからのヘッドライン一つ一つに反応していると指摘。これは確信のある市場ではありません。誰かに次の方向を教えてもらうのを待っている市場です。
銀は金曜日の取引を$75.86で終え、日次ではわずかに上昇したものの週間では約4%の下落。プラチナは$2,019.53に小幅上昇しました。パラジウムは2.1%急騰して$1,499.41。これはおそらく、産業サプライチェーン全体に波及する原油ショックでアジアの精製業者が原材料コスト上昇に直面する中、自動車サプライチェーンのヘッジ需要によるものでしょう。
あなたのポートフォリオへの示唆
Investing.comによると、Commonwealth Bank of Australia（CBA）が金曜日に発表した戦略ノートは、ホルムズ海峡を巡る対立に関するおそらく最も明快な分析です。基本シナリオは「米国が先に折れる」。ガソリン価格が個人消費を圧迫しており、ミシガン大学の消費者信頼感指数は49.8と50年ぶりの低水準を記録。Fedはインフレという制約に縛られて身動きが取れない。中間選挙を見据えた政治計算がワシントンのあらゆる意思決定を支配し始めている。CBAは、こうした力学がテヘランよりも先にワシントンを合意へと押しやると見ています。
しかし、コモディティのエクスポージャーにとって本当に重要なのはテールリスクのシナリオです——本格的な軍事エスカレーションにより原油が大幅に上昇するケース。トランプが海軍に機雷敷設船の撃沈を命じる、制裁対象のイランのタンカーが海峡からの出航を試みる、イスラエルが延長された停戦にもかかわらずレバノンのヒズボラ拠点への積極的な攻撃をIDFに命じる。これらはいずれも、緊張緩和のシグナルではありません。
先物カーブは12月に$80と言っています。スポット市場は3週間前に$144を付け、プレミアムは依然として極端な水準です。EIAはQ2に$115がピークと予測。トランプは電話で済むと言い、アラグチはモスクワへ飛んでいます。そして$25のバックワーデーションが語っているのは、現物市場がこれらのうちどれが正しいか、すでに賭けを済ませたということです。
電話に賭けてはいません。
