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ブレント原油が一夜で16%暴落──本当の試練はここから始まる
4月7日深夜に発表された米国・イラン間の2週間停戦により、ブレント原油は数時間で1バレル$111から約$93へと急落しました。2月28日の開戦以来、最大の単日下落幅です。メディアは「平和の配当」と呼びましたが、実態は14日間のタイマー付き条件付き休戦に過ぎません。イラン海軍は依然としてホルムズ海峡の通航を管理しており、Eurasia GroupのHenning Gloystein氏によれば、金曜日のイスラマバード協議の結果にかかわらず、湾岸のエネルギーインフラの復旧には数カ月を要するとのことです。
米東部時間午後8時の市場の動き
Reutersによると、火曜早朝の段階でブレントは$111.51で取引されており、トランプ大統領の最終期限が固まる中、前日比でさらに1.6%上昇していました。WTIは$115.86。両指標とも1月からほぼ2倍に跳ね上がっています。当時WTIはまだ$58を下回っていたことを考えれば、2008年以来最も急激な年初来ラリーだとGoldman Sachsのコモディティデスクは指摘しています。S&P Global Plattsが追跡する現物指標であるDated Brentは$144.42まで到達し、2008年の危機時のスパイクすら上回る史上最高値を記録しました。この$144のピークは、3月下旬に既に兆候が見えていた動きの帰結です。ブレントが史上最大の月間上昇率を記録し、トランプ大統領がイランの石油収入を掌握する意向を表明した──この組み合わせは、原油価格の政治的な下値支持がどこにあるかを明確に示していました。
そこに停戦が飛び込んできました。トランプ大統領が米東部時間午後8時3分にTruth Socialに投稿。Axiosによれば、ブレントは約16%下落して1バレル約$93に、WTIは約19%下落して約$92となりました。一日でこれほどの逆転は、近代の原油市場に前例がありません。
しかし、安堵感による反発の中で見落とされがちな重要な点があります。$93のブレントは、2月27日の水準よりまだ$20高いのです。戦争プレミアムは部分的に巻き戻されただけで、消滅したわけではありません。そして今回の停戦条件を見れば、市場がそのプレミアムの一部を当面維持する理由は十分にあります。
ホルムズ海峡は「開放」──ただし条件付き
イランのアラグチ外相が最高国家安全保障会議を代表して発表した声明では、ホルムズ海峡の通航は「イラン軍との調整の下、技術的制約を十分に考慮した上で」可能になるとされています。PBS NewsHourの夜間報道が指摘した通り、この「技術的制約」が具体的に何を意味するかについての詳細は一切示されていません。
「過去の争点のほぼ全てについて、米国とイランの間で合意が成立した」とトランプ大統領は投稿しました。「しかし2週間の期間を設け、合意の最終確定と締結を行う」と。この表現が示唆するものは大きい。これは和平合意ではなく、双方が「進展」と見せかけることに同意した一時停止に過ぎません。
1週間前のホルムズ海峡の状況と比較してみてください。CBS Newsが引用した国連パネル報告によると、海峡の船舶通過数は2月の1日約130隻から3月にはわずか6隻に激減しました。オマーン東岸沖には少なくとも70隻の大型空タンカーが停泊。イラク、サウジアラビア、クウェート、UAEは推定日量750万バレルの原油生産を停止しました。TD Securitiesのシニアコモディティストラテジスト、Ryan McKay氏は4月3日の分析で「世界石油市場史上最大の供給途絶」と表現しています。同氏の試算では、月末までに原油・石油製品合わせて約10億バレルの損失が発生する見込みでした。
イラン海軍が管理する2週間限定の通航再開は、戦前の流通量への回帰とは程遠いものです。テヘランの交渉カードを温存したまま、細々と流す管理された供給にすぎません。この供給ショックの構造は、今年初めに銅が1トン$14,527に達した際、大手鉱山会社が供給途絶による逼迫を先回りしようと殺到した局面と本質的に同じです。違いは、銅のボトルネックが鉱山だったのに対し、今回は敵対的な軍事力が支配する34キロメートルの水路だという点です。
フォワードカーブと各行の見通し
停戦発表前の時点で、先物カーブは8月までにブレント$90を織り込んでいました。Goldman Sachsのコモディティアナリスト、Daan Struyven氏は3月に同行の2026年ブレント平均予想を$85に引き上げていましたが、ホルムズ海峡の深刻な通航制限が約6週間続く基本シナリオでは、第4四半期のブレントを$71と想定していました。今回の途絶は6週間弱で、このシナリオが部分的に現実化した形です。途絶が2カ月続くリスクシナリオでは、第4四半期ブレントは$93。今週公表されたEIAの基準見通しでは、海峡が徐々に正常化すれば第3四半期に$80を割り、年末には$70に向かうと予測しています。
ただし、そのタイムラインに全額を賭けるのは危険です。Eurasia GroupのGloystein氏は月曜日、停戦が初日から維持されたとしても、同地域で石油タンカーを運航する船会社が運航を再開するには少なくとも2カ月が必要だと指摘しました。湾岸各地の空爆で損傷した製油所やエネルギーインフラの修復には数日ではなく数カ月を要します。Saudi Aramcoは停戦発表前に、5月積みアジア向けアラブライト原油の公式販売価格をオマーン/ドバイ平均に対し1バレル$19.50という過去最高のプレミアムに設定しました──ツイート一つで巻き戻せる数字ではありません。
JPMorganは上値に対して最も強気な見解を示していた金融機関です。同行のコモディティチームは、海峡が5月中旬まで実質的に閉鎖された場合、ブレントは$150に向けてオーバーシュートする可能性があると警告していました。このテールリスクは今後14日間、テーブルの上から消えました。問題は、イスラマバード協議の終了後もテーブルの外に留まっているかどうかです。ポジション構築にあたっては、この問いに答えを用意しておく必要があります。
金のジレンマは解消されていない
火曜日の金は、相反する二つの材料に挟まれて身動きが取れない状態でした。FXStreetの追跡によると、停戦発表前のスポット価格は$4,652付近で推移し、日中高値$4,706からは反落していました。3月初旬からの下落率は11%を超え、ここ数年で最悪の月次パフォーマンスです。エネルギー価格の高騰がインフレ期待を押し上げ、Fedの利下げ観測を圧縮したことが背景にあります。この圧縮こそ、Fedを数週間にわたり麻痺させてきたのと同じ板挟みです。利下げでは対処できない原油主導のインフレと、利上げを正当化できないほど底堅い労働市場──このスタグフレーションの罠が、あらゆる資産クラスのプライシングを困難にしており、金は中でも最も影響を受けています。
VT Marketsが引用したPrime Market Terminalのデータによると、FF金利先物は6月までの利上げ確率を40%と織り込んでいます。1月の時点では想像もできなかった数字です。停戦は金にとって両刃の剣となります。緊張緩和で安全資産需要は後退する──先月の停戦報道で金が売られたのはまさにこのメカニズムです。しかし、2週間の交渉期間中も現物の供給が迅速に回復せず原油が高止まりすれば、インフレ経路は引き続き加熱し、利下げ経路は閉ざされたままです。IGのマーケットアナリスト、Tony Sycamore氏は端的にこう述べています。「紛争の終結は金にとって両刃の剣になり得る」と。
為替サイドの方程式も未解決のままです。EUR/USDはインフレと金利のダイナミクスに押されてじりじりと下落しており、2カ月で4セント失ったEUR/USDを回復させる力がECBにないことは、欧州経済がドル資産よりも速くエネルギーショックを吸収していることの裏返しです。これはメカニカルにドル高を支え、戦争プレミアムが縮小する中でも金の上値に蓋をします。J.P. Morganの12カ月目標は1オンス$6,300、Deutsche Bankは$6,000。両行とも、この戦争がいずれ終結し、金利の物語が再び転換する世界を織り込んでいます。
14日間は極めて短い猶予期間である
イスラマバード和平協議は4月10日に予定されています。Axiosが2つの情報源を引用して報じたところによると、米国代表団はVance副大統領が率いる見通しです。イラン側の10項目の提案には、制裁の全面解除、地域紛争全ての恒久的終結、ホルムズ海峡の通航に関する議定書が含まれています。NPRの夜間報道によると、米高官はこれらの条件について「検討のテーブルに載せること自体が、ワシントンにとって破格の譲歩だ」と評しています。
「問題の本質は、突き詰めれば子供の喧嘩のようなものだ」とパキスタンの匿名高官がAl JazeeraのOsama Bin Javaid記者に月曜日語りました。「管理しなければならないのはエゴであり、架け橋を築かなければならないのは不信の海の上だ」と。14日間でそれが解決するはずがありません。しかし、双方に時間を稼ぐ窓は開きました。
停戦延長を織り込もうとしている市場は、この事実を考慮すべきです。トランプ大統領は2月28日の開戦以来、イランに対して3度の厳格な最終期限を設定しました。そして3度とも延長しています。3月23日には「非常に良好で生産的な対話」を理由に、以前のホルムズ最後通牒を先送りしました。イラン外務省は協議の存在自体を否定しました。このパターンは、どちらの方向にも確信度の高いポジションを組むことを正当化しません。むしろ想起させるのは、2月28日の攻撃に先行したような情報の非対称性です。当時報じた通り、Polymarket上の6つのウォレットが最初のミサイル着弾前にイラン攻撃にポジションを構築し、$60,000を$100万に変えていました。予測市場は現在、合意延長を織り込んでいますが、前回は外れています。
注目すべき水準
ブレント$93が出発点です。イスラマバード協議で4月21日までに枠組み延長が合意されれば、EIAが想定する第3四半期$80への道筋が現実味を帯びます。逆に協議が行き詰まれば──恒久的合意の前提として全面的な制裁解除を要求するイランの姿勢は、ワシントンに交渉を打ち切る十分な理由を与えます──$100〜$110のレンジが瞬く間に戻ってきます。理想的な外交条件下でも、現物の流通が正常化するには数日ではなく数週間が必要です。タンカー船団はオマーン沖に停泊したまま。湾岸の生産は依然一部停止中。供給の正常化は、2週間の外交スプリントと並行して進む数カ月単位のプロセスなのです。
最も重要なシグナルとして注目すべきは、ブレントとWTIのスプレッドです。供給途絶が最も深刻だった時期、欧州とアジアの買い手が湾岸産原油にアクセスできなくなったことでスプレッドは大幅に拡大しました。停戦後もこのスプレッドが高止まりすれば、市場は現物の供給回復を信じていないということです。急速に縮小すれば、海峡は本当に再開しつつあり、$80への道は加速します。5週間の戦争プレミアムによるインフレでSTOXX 600を直撃した同じ欧州エクスポージャー──ホルムズ閉鎖の余波で回復トレードが巻き添えとなり、同指数は8%下落しました──が、持続的な再開から最も恩恵を受ける立場にあります。市場は不確実な中間地点を織り込んでいます。クリーンな再開になるのか、管理された細い供給にとどまるのか──全ては金曜日、イスラマバードの会議室で何が起きるかにかかっています。
